３【当該公開買付けに関する意見の内容、根拠及び理由】

(1）意見の内容

　当社は、2026年２月25日開催の取締役会において、下記「(2）意見の根拠及び理由」に記載の根拠及び理由に基づき、本公開買付けに関し、賛同の意見を表明するとともに、当社の株主の皆様が本公開買付けに応募することを推奨する旨の決議をいたしました。

　なお、上記取締役会決議は、下記「(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「⑧　当社における利害関係を有しない取締役全員の承認及び利害関係を有しない監査役全員の異議がない旨の意見」に記載の方法により決議されております。

(2）意見の根拠及び理由

　本公開買付けに関する意見の根拠及び理由のうち、伊藤忠商事株式会社（以下「伊藤忠商事」といいます。）及び公開買付者（以下、これらを総称して「公開買付者ら」といいます。）に関する記載については、公開買付者から受けた説明に基づいております。

①　本公開買付けの概要

　公開買付者は、商号を合同会社FMDIとし、本公開買付けを通じて当社の株券等を取得及び所有することを主たる目的として、2026年１月27日に設立された、伊藤忠商事が100％を出資する合同会社とのことです。本書提出日現在において、公開買付者は株式会社東京証券取引所（以下「東京証券取引所」といいます。）プライム市場に上場している当社の普通株式（以下「当社株式」といいます。）を所有していないとのことですが、公開買付者の親会社である伊藤忠商事は、本書提出日現在、当社株式6,656,116株（所有割合（注）：52.46％）を所有しており、伊藤忠商事は当社を連結子会社としているとのことです。

（注）　「所有割合」とは、当社が2026年１月30日に公表した「2026年３月期　第３四半期決算短信〔日本基準〕（連結）」（以下「当社決算短信」といいます。）に記載された2025年12月31日現在の当社の発行済株式総数（12,720,000株）から、同日現在の当社が所有する自己株式数（33,091株。以下、当社が所有する自己株式数について同じとします。）を控除した株式数（12,686,909株）に対する割合（小数点以下第三位を四捨五入しております。）をいいます。以下、所有割合の記載について他の取り扱いを定めない限り同じとします。

　この度、公開買付者は、当社の株主を公開買付者らのみとして当社株式を非公開化することを目的とする一連の取引（以下「本取引」といいます。）の一環として当社株式のすべて（但し、伊藤忠商事が所有する当社株式及び当社が所有する自己株式を除きます。）を取得するため、本公開買付けにおける当社株式１株当たりの買付け等の価格（以下「本公開買付価格」といいます。）を13,000円として、本公開買付けを実施することを決定したとのことです。

　公開買付者は、本公開買付けにおいて当社の株主を公開買付者らのみとすることを目的としているため、買付予定数の下限を1,801,900株（所有割合：14.20％）としており、本公開買付けに応じて応募された株券等（以下「応募株券等」といいます。）の数の合計が買付予定数の下限に満たない場合には、応募株券等の全部の買付け等を行わないとのことです。他方、公開買付者は、本公開買付けにおいては、買付予定数の上限は設けておらず、応募株券等の数の合計が買付予定数の下限（1,801,900株）以上の場合は、応募株券等の全部の買付け等を行うとのことです。

　買付予定数の下限（1,801,900株）は、本公開買付けが成立した場合に公開買付者らが所有することとなる当社の議決権数の合計が当社の議決権総数の３分の２以上となるように、当社決算短信に記載された2025年12月31日現在の当社の発行済株式総数（12,720,000株）から、同日現在の当社が所有する自己株式数（33,091株）を控除した株式数（12,686,909株）に係る議決権の数（126,869個）に３分の２を乗じた数（84,580個、小数点以下切り上げ）から、伊藤忠商事が所有する当社株式（6,656,116株）に係る議決権の数（66,561個）を控除した議決権の数（18,019個）に、当社の単元株式数である100株を乗じた数とのことです。このように買付予定数の下限を設定したのは、本公開買付けは、当社の株主を公開買付者らのみとすることを目的としているところ、本公開買付けが成立したものの、本公開買付けにより、当社株式のすべて（但し、伊藤忠商事が所有する当社株式及び当社が所有する自己株式を除きます。）を取得できず、下記「(5）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）」に記載の株式併合の手続を実施する場合には、会社法（平成17年法律第86号。その後の改正を含みます。以下同じです。）第309条第２項に規定する株主総会における特別決議が要件とされているため、公開買付者らが特別決議に必要となる議決権割合に相当する３分の２以上の議決権を有することとなるようにするためとのことです。なお、公開買付者は、本書提出日現在、当社株式を所有していないとのことですが、公開買付者の親会社である伊藤忠商事は当社株式6,656,116株（所有割合：52.46％）を所有しているため、公開買付者は、本公開買付けにおいて、いわゆる「マジョリティ・オブ・マイノリティ」（Majority of Minority）の買付予定数の下限を設定すると、かえって本公開買付けの成立を不安定なものとし、本公開買付けに応募することを希望する当社の一般株主の利益に資さない可能性もあるため、本公開買付けにおいて、「マジョリティ・オブ・マイノリティ」（Majority of Minority）の買付予定数の下限は設定していないとのことです。なお、本公開買付けの公正性を担保するために講じられた措置については、下記「(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」をご参照ください。

　公開買付者は、本公開買付けが成立したものの、本公開買付けにより当社株式のすべて（但し、伊藤忠商事が所有する当社株式及び当社が所有する自己株式を除きます。）を取得できなかった場合には、本公開買付けの成立後、下記「(5）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）」に記載のとおり、本公開買付けにおいて当社の株主を公開買付者らのみとするための一連の手続（以下「本スクイーズアウト手続」といいます。）を実施することを予定しているとのことです。

　その後、公開買付者は、本公開買付けが開始された2026年２月26日以降、当社の株主であるアサヒビール株式会社（所有株式数：296,500株、所有割合：2.34％）、はごろもフーズ株式会社（所有株式数：87,100株、所有割合：0.69％）、森永製菓株式会社（所有株式数：37,510株、所有割合：0.30％）、Umios株式会社（所有株式数：30,650株、所有割合：0.24％）、ヱスビー食品株式会社（所有株式数：24,965株、所有割合：0.20％）、株式会社明治（所有株式数：20,315株、所有割合：0.16％）、キユーピー株式会社（所有株式数：20,000株、所有割合：0.16％）、日清オイリオグループ株式会社（所有株式数：20,000株、所有割合：0.16％）、株式会社ニップン（所有株式数：20,000株、所有割合：0.16％）、ネスレ日本株式会社（所有株式数：20,000株、所有割合：0.16％）、月桂冠株式会社（所有株式数：15,300株、所有割合：0.12％）、アサヒ飲料株式会社（所有株式数：12,000株、所有割合：0.09％）、大関株式会社（所有株式数：10,000株、所有割合：0.08％）、辰馬本家酒造株式会社（所有株式数：10,000株、所有割合：0.08％）、白鶴酒造株式会社（所有株式数：10,000株、所有割合：0.08％）、ブルドックソース株式会社（所有株式数：10,000株、所有割合：0.08％）、三井住友信託銀行株式会社（所有株式数：10,000株、所有割合：0.08％）及びユアサ・フナショク株式会社（所有株式数：10,000株、所有割合：0.08％）（以下、これらを総称して「本応募契約締結株主」といいます。）に本公開買付けへの応募の打診を行い、本応募契約締結株主における検討を経て、その所有する当社株式のすべてを本公開買付けに応募する旨の意向を確認したため、2026年３月17日、本応募契約締結株主との間で、その所有する当社株式のすべてについて、本公開買付けに応募しかつこれを撤回しない旨の契約（以下「本応募契約」といいます。）をそれぞれ締結したとのことです。また、アサヒビール株式会社とは、アサヒビール株式会社との間の本応募契約において、アサヒビール株式会社が三井住友信託銀行株式会社を受託者とする退職給付信託に拠出している当社株式（所有株式数：815,000株、所有割合：6.42％）（再信託受託者：株式会社日本カストディ銀行名義。以下「本退職給付信託口株式」といいます。）のすべてについて、本公開買付けへの応募を指図しかつこれを撤回する指図をしないことに合意しているとのことです。本応募契約の詳細については、下記「(7）公開買付者と当社の株主との間における公開買付けへの応募に係る重要な合意に関する事項」をご参照ください。

　なお、伊藤忠商事及びその完全子会社であるSI株式会社（以下「SI」といいます。）は、2026年２月25日、伊藤忠商事がサンフロンティア不動産株式会社（以下「サンフロンティア」といいます。）との間で資本業務提携契約を締結し、それに基づいて、伊藤忠商事が、(a)サンフロンティアが行う新株発行による第三者割当増資を引き受けること、及び、(b)SIを通じてサンフロンティア株式を対象とする公開買付けを実施することによって、サンフロンティア株式を取得し、サンフロンティアとの間で資本業務提携を行うこと（以下「サンフロンティア資本業務提携」といいます。）もあわせて決定しているとのことですが、伊藤忠商事は、本取引とサンフロンティア資本業務提携を、それぞれ別個独立の取引として検討し、対象者・サンフロンティアと個別に協議した結果、本取引及びサンフロンティア資本業務提携の実施をそれぞれ決定したとのことであり、本取引とサンフロンティア資本業務提携とはそれぞれ独立した取引であるとのことです（伊藤忠商事がサンフロンティア資本業務提携について検討を開始した経緯その他サンフロンティア資本業務提携の詳細は、伊藤忠商事及びSIが2026年２月25日に公表した「サンフロンティア不動産株式会社株式（証券コード：8934）に対する公開買付けの開始及び第三者割当増資の引受け並びに伊藤忠商事と同社との資本業務提携契約の締結に関するお知らせ」をご参照ください。）。

②　公開買付者が本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程

　公開買付者の親会社である伊藤忠商事は、1950年７月に旧株式会社大阪証券取引所及び東京証券取引所に株式を上場しているとのことです。また、2022年４月には東京証券取引所の市場区分見直しにより市場第一部からプライム市場へ移行しているとのことです。伊藤忠商事は、伊藤忠商事グループ（伊藤忠商事並びに当社を含むその子会社186社及び関連会社78社（2025年９月30日現在）から成る企業グループ。以下同じです。）を構成しており、国内外のネットワークを通じて、繊維カンパニー（注１）、機械カンパニー、金属カンパニー、エネルギー・化学品カンパニー、食料カンパニー、住生活カンパニー、情報・金融カンパニー、第８カンパニー（注２）が人々の暮らしを支える様々な商品やサービスを提供するため、原材料等の川上から川下のコンシューマービジネス（注３）までを包括的に事業領域とし、多角的なビジネスを展開しているとのことです。その中でも、食料カンパニーは、食料資源の開発から、原料供給、製造加工、中間流通、リテールまでを有機的に結び付け、消費者意識の高まりに対応した食の安全・安心を担保する生産拠点の拡充と安定的な供給網の整備を図り、食品流通分野のDX（デジタルトランスフォーメーション）化によるバリューチェーンの強化と物流オペレーションの合理化を進めることで、伊藤忠商事の企業価値向上にも寄与しているとのことです。

（注１）　「カンパニー」とは、伊藤忠商事内にある事業部門を、独立性を高めた１つの会社とみなした組織とのことです。それぞれのカンパニーに経営資源と権限を委譲することで、カンパニーが責任をもって迅速かつ柔軟な経営を行い、それぞれの分野のニーズに対応した事業を展開しているとのことです。

（注２）　「第８カンパニー」とは、他７カンパニーと協働し、特に生活消費分野に強みを持つ伊藤忠商事の様々なビジネス基盤を最大限活用しながら、異業種融合・カンパニー横断の取り組みを加速させ、市場や消費者ニーズに対応した「マーケットインの発想」による新たなビジネスの創出・客先開拓を行う組織とのことです。

（注３）　「コンシューマービジネス」とは、個人消費者を対象に製品やサービスを提供し、生活の利便性や満足度を高めることを目的とする事業領域を指します。

　一方、当社は、1886年２月に武田長兵衛商店より洋酒食料部門を譲り受け、洋酒食料品雑貨の直輸出入商及び卸問屋業の松下善四郎商店として創業され、1918年11月に改組して株式会社松下商店として設立されました。その後、当社は、1971年３月に株式会社鈴木洋酒店と合併し、商号を松下鈴木株式会社に変更し、1982年10月に伊藤忠商事と資本業務提携を開始しました。また、当社は、1996年10月に伊藤忠商事グループの株式会社メイカンと合併し、商号を現在の伊藤忠食品株式会社に変更し、2001年３月に東京証券取引所市場第一部に上場後、2022年４月の東京証券取引所の市場区分見直しに伴い、東京証券取引所プライム市場に移行しております。

　当社、子会社４社、関連会社１社及びその他関係会社４社で構成される企業グループ（以下「当社グループ」といいます。）は、食料品卸売業として酒類・食品の卸売及びそれに伴う商品の保管、運送並びに各種商品の情報提供、商品流通に関するマーチャンダイジング（注４）等を主な事業の内容としております。

（注４）　「マーチャンダイジング」とは、商品やサービスを消費者に購入してもらうための戦略的な活動を指します。

　当社グループは、「常に時代の変化と要請を先取りし、健康で豊かな食生活創りを通じて消費者と社会に貢献すること」を企業理念としております。この企業理念の下、当社は2023年５月１日に中期経営計画「Transform 2025～創造と循環～」を公表し、目指す姿である「食を中心とする領域での共有価値の創造と循環」の実現に向けて、(ⅰ)情報、(ⅱ)商品開発、(ⅲ)物流の３つを重点分野とし、取り組みを深化させるとともに、これらの重点分野を支える基盤の強化として人的資本経営の高度化に取り組んでまいりました。

　昨今の当社グループを取り巻く環境は、雇用・所得環境の改善により国内経済は緩やかな回復傾向が続いており、個人消費には持ち直しの兆しが見られる一方で、米国の通商政策による世界情勢への影響等が景気の下振れリスクとなり、先行きは依然として不透明な状況が続いております。また、食品流通業界においては、原材料価格、人件費や物流費の上昇に伴う商品価格の値上げが継続する中、消費者の節約志向により買上点数の減少や低価格・プライベートブランド商品へのシフトが進む一方で、価格に対する満足度・納得感を求める「コスパ」重視の価値観へのシフトも見られ、高付加価値商品や差別化商品は堅調に売上推移しており、消費者行動の多様化、複雑化が進んでおります。

　かかる環境の中、2026年３月期の売上高は、主に総合スーパーマーケット・スーパーマーケットやコンビニエンスストア向けの取引拡大、及び記録的な猛暑等により飲料が好調であったほか、RTD（注５）の伸長により増収で推移しており、営業利益は、増収に加え、経費改善等により増益で推移しております。

（注５）　「RTD」とは、「Ready to Drink」の略で、缶チューハイ、缶カクテル、缶ハイボール等、缶を開けたらすぐに飲める状態に加工された低アルコール飲料を指します。

　伊藤忠商事と当社の資本関係は、1982年10月に伊藤忠商事が当社と資本業務提携契約を締結し、当社を子会社化することで、営業及び管理機能の強化を図ったことにより始まりました。その後、1996年10月、当社（当時の商号は「松下鈴木株式会社」）と伊藤忠商事グループの株式会社メイカンが合併し、当社は伊藤忠食品株式会社に商号変更しております。2001年３月には、東京証券取引所市場第一部に上場（2022年４月には、東京証券取引所新市場区分「プライム市場」へ移行。）し、同年９月末時点では、伊藤忠商事が当社株式2,769,416株を所有（当該時点の当社の発行済株式総数（自己株式を除く。）に占める所有株式数の割合（小数点以下第三位を四捨五入しております。）：21.25％）するに至りました。また、2024年６月末時点で、伊藤忠商事は、当社株式6,620,316株を所有（当該時点の当社の発行済株式総数（自己株式を除く。）に占める所有株式数の割合（小数点以下第三位を四捨五入しております。）：52.18％）しており、その後、2024年10月30日までの間に、市場において、当社株式を買い増した結果、本書提出日現在においては、当社株式6,656,116株を所有（所有割合：52.46％）するに至っております。

　伊藤忠商事は、昨今の食品流通においては、取引先である小売業界において、人口減少・高齢化・単身化・共働き化等の社会構造の変化の加速や世界的なパンデミックであるコロナ禍の発生を経て消費者の行動様式・価値観が変化していることから、当社が強みとする酒類市場も今後縮小が見込まれると考えており、食品に対するニーズも一層多様化され、EC事業者やドラッグストア等の多業種の食品取り扱いも増加し、また、業界の垣根を超えた競争も激しさを増しており、今後更なる淘汰、業界再編、グループ化、グローバル化等が進むものと考えているとのことです。伊藤忠商事は、小売各社によるプライベートブランドの開発や中食（注６）・総菜分野での製造機能の取り込みといったサプライチェーンの上下流の統合の動きがみられ、当社のみならず食品卸売の業態そのものを脅かしうるものと認識しているとのことです。伊藤忠商事は、その中で、食品流通全体の最適化を求める食品製造業と小売業の双方の要請にコスト面及び機能面双方から食品卸売業が応えていくため、また、食品卸売業界においては、低利益率構造の下で物流費やIT投資負担が増大する一方、小売業の再編・巨大化に伴い広域供給や高度な機能対応が求められていることから、より事業規模の大きな企業群の台頭や寡占化は今後も不可逆的に進行していくものと思われるため、当社においても更なる事業規模の拡大を迅速に進めていく必要があると考えているとのことです。

（注６）　「中食」とは、家庭外で調理された食品を購入し、家庭内等で食べる食事の形態をいいます。

　加えて、下記の３点に代表される課題が、我が国の食品卸売業界の中長期的な論点として浮き彫りとなり、2020年以降のコロナ禍による需給変動や物流混乱、ロシア・ウクライナ情勢等に代表される地政学的問題を背景とした資源価格・物流費の高騰を受けて、急速に具体的なリスクとして顕在化してきているとのことです。また、伊藤忠商事は、これらのリスクについて、インフレーションや物流制約、競争力維持に不可欠なIT・物流投資負担の増大といった外部環境の変化により、従来型の施策のみでは対応しきれない側面が強まっており、当社単独でのコスト削減や既存のオーガニックな成長戦略のみでの対応では万全とは言えない可能性があると考えているとのことです。

（ア）インフレーションの恒常化

　我が国では、地政学的リスクや気候変動、各国による輸出規制等を背景とした穀物・油脂・水産物等の世界的な食料の供給制約や円安基調の定着等による食品インフレーションの影響を吸収するだけの実質賃金の水準是正への不透明感が強まっており、消費者の更なる節約志向にもつながっているとのことです。取引先の小売業者等は、仕入コストを抑制するための価格交渉に加え、メーカーとの直接取引等の動きを強めることも予想されるとのことです。この逆風に対して食品卸売業界は、商権を確保すべくこれまで以上に規模の経済効果（注７）を求めて対応するとともに、収益性を重視した新たな食品卸の事業価値創造モデルの構築が求められており、当社においても多様化する消費者ニーズを満たす付加価値商品の開発やリアルの売場の活性化を目的としてデジタルサイネージ（注８）を活用した販促提案に注力していると伊藤忠商事は認識しているとのことです。

（注７）　「規模の経済効果」とは、企業や組織が生産規模や事業規模を拡大することで、一単位当たりのコストが低下したり、効率や収益性が向上したりする現象を指します。

（注８）　「デジタルサイネージ」とは、ディスプレイ等の電子的な表示機器を用いて、映像や文字情報を配信・表示する情報発信媒体をいいます。

（イ）物流制約の慢性化

　2024年４月から施行のトラックドライバーの時間外労働上限規制による労働時間の短縮に伴う輸送能力の不足や物流コストの上昇といった「2024年問題」に代表される物流面での供給制約は、安心・安全な食の安定供給を使命とし、鮮度や品質の維持が優先される食品業界において、重要性を増している課題とのことです。当社においても、受発注システムの見直しやデジタル技術活用による更なる庫内作業の効率化を進めていると伊藤忠商事は認識しているとのことですが、トラックの積載効率改善やドライバーの労働負荷削減等に向け、業界として更なる取り組みが求められているとのことです。これまで進められてきた業界内外での合従連衡や提携等による物流効率の改善施策では不十分であり、今後は抜本的な物流改革の推進も必要となる可能性が考えられるとのことです。

（ウ）デジタル投資の重要性の高まり

　食品卸売業では、商品の調達から配送までの機能強化を狙って、ERP（注９）といった業務効率化ツールの活用、需要予測や在庫管理の精度を高めるデータ分析の推進、モバイルアプリケーションの導入、ブロックチェーン技術等を用いたサプライチェーンの透明性向上等が進んでいるとのことです。一方、消費者や取引先の小売業者等における取引の利便性を求める流れを受けて、日用雑貨等非食品分野も巻き込んだ事業領域の拡大も視野に、AI・機械学習の活用、人財を含む情報システムの強化対応等、情報産業プラットフォームとしての食品卸売業への転換が課題となっており、これまで以上にデジタル投資の重要性が高まっていると伊藤忠商事は考えているとのことです。

（注９）　「ERP」とは、Enterprise Resource Planning（企業資源計画）の略で、企業が持つ人・物・金・情報といった経営資源を一元的に管理・統合し、業務プロセスを効率化・標準化して経営の可視化と意思決定を支援するためのソフトウェア及びその仕組みをいいます。

　伊藤忠商事は、かかる状況において、当社が将来に亘り成長を継続するためには、これまでの食品卸売企業としての当社単独での取り組みを超えた事業変革を、当社と伊藤忠商事の経営資源を重ね合わせ、スピード感を持って果敢に実現することが肝要と考えているとのことです。一方で、伊藤忠商事は、当社と伊藤忠商事がそれぞれ独立した上場企業として存在している現状においては、伊藤忠商事が当社に対して企業価値向上に資する経営資源の提供を行うにあたり、伊藤忠商事が当社に投入する経営資源から得られる当社の利益の一部は当社の一般株主に流出するため、伊藤忠商事にとっては、自らが投入した経営資源から得られる利益をすべて得ることができず、グループ経営における資本効率が十分かという観点で、迅速かつ柔軟な意思決定を行ううえで一定の制約が生じる状況にあると考えているとのことです。

　したがって、伊藤忠商事は、当社株式の非公開化を通じて、当社と伊藤忠商事が一体となり双方の経営資源を機動的かつ有機的に相互活用できる体制を整えることが互いに最善であるとの結論に2025年３月下旬に至ったとのことです。具体的には、本取引を通じ、以下の各施策等を推進していくことを想定しているとのことです。

ⅰ．戦略事業の協働推進

(a）物流効率化と機能強化

　上記のとおり、物流制約が慢性化する一方、インフレーションの中でも店頭の販売価格への転嫁を避けたい小売業からの価格抑制の圧力は強まっており、食品卸売業を営む当社においても、これまで以上にこうした影響を受けにくい収益構造の構築が急務となっていると考えられるとのことです。そのため、食品卸から小売業への一般的な物流オペレーションの効率化のみならず、これまで食品メーカーが担ってきた、食品メーカーから食品卸への物流にも事業領域を広げ、当社の物流ネットワークを最大限に活用していくことが、当社の企業価値向上につながるものと伊藤忠商事は考えているとのことです。物流問題での課題解決には個々の取り組みでは限りがあり、上場企業としての独立性を維持する現状において当社のみの取引関係や物流網の中で解決にあたるのではなく、中間流通や商品製造に連なるサプライチェーンを最適化するプラットフォームや発着点間で最適な輸送ルートを導き出すことにより物流効率を高める新しい配送の仕組みの構築を進める伊藤忠商事と一体となって取り組むことで、食品流通分野のDX化による効率化、卸売業への配送による物流受託手数料等の新たな収益機会の獲得等の収益構造の安定化等により、伊藤忠商事及び当社（以下「両社」といいます。）が抱える多くの消費者や取引先等のニーズに十分に応えられるサービスの提供等、より効果的・効率的かつスピード感を持った具体的な解決策を得られるものと伊藤忠商事は考えているとのことです。

(b）デジタル戦略の協働推進

　伊藤忠商事は、当社がレシピ動画サービス等の開発・運営を行う株式会社エブリーに出資しており、同社と連携した小売店の店頭でのデジタルサイネージを活用した販売促進の導入等を通じて、小売業・食品メーカーの両方をサポートし、食品卸の新たな事業価値の創造に取り組んでいると認識しているとのことです。こうしたデジタル分野の取り組みは、他社との差別化を進める中で不可欠なものとのことですが、スピード感を伴って機能開発を進め、幅広いソリューションを高い品質を担保しつつ提供していくことがとりわけ重要であると伊藤忠商事は考えているとのことです。伊藤忠商事では、大手経営コンサルティングファームとも連携し、生活消費分野をはじめとする顧客企業に寄り添った、広範で柔軟なDXコンサルティングサービスを提供しているとのことです。デジタル戦略については、現状では利益相反や法的な観点から困難な、グループ内の希少なDX人材の優先的配分や詳細なデータ連携を、本取引による制約の解消を通じて加速させ、当社単独で進めるだけでなく、こうした伊藤忠商事が保有するリソースの活用や、あるいは伊藤忠商事が推進中であるデジタルサイネージやアプリを活用したリテールメディア（注10）等のデジタル戦略との融合も通じて、当社の競争優位性を確固たるものにできると考えているとのことです。

（注10）　「リテールメディア」とは、小売事業者が保有する顧客接点及び顧客データ等を活用して提供する広告・情報配信の仕組みをいいます。

(c）低温事業の拡大

　伊藤忠商事は、当社においては、祖業である酒類の販売や常温加工食品の取り扱いについて確固たる地位を築き上げていると認識しているとのことです。一方、当社は低温分野においても、急速凍結機「凍眠」を活用した高品質の冷凍食品ブランド「凍眠市場」を提供する等、事業の拡大にも着手しているものの、社会構造の変化を背景とした中食・冷凍食品市場の拡大に対し、低温分野における市場シェアは限定的であり、未だ大きな成長余地が残されていると伊藤忠商事では考えているとのことです。食品流通業界における当社の地位をより盤石なものとするために、低温物流網の整備や高付加価値商品の拡充を通じて低温事業の強化・拡大を実現し、取引先である小売業のニーズに確実に応えていくことが、今後の重要なテーマの一つになり得ると考えられるとのことです。伊藤忠商事は、伊藤忠商事の幅広いネットワークを最大限に活用し、当社の地位を確固たるものにするために、本取引後は伊藤忠商事グループとの「非競争領域」におけるインフラ相互活用や、M&Aを通じて、自前での構築に要する時間・コストを抑制しながら事業基盤を拡充する等の手段も交え、物流インフラの構築や販売網の拡大を当社とともに推し進めることで、当社の益々のプレゼンス向上に貢献していくことを想定しているとのことです。

(d）商品開発機能の強化

　伊藤忠商事は、当社では、これまでも取引先である小売業のニーズに応え、多様なブランドオーナーとの共同での商品開発や、プライベートブランド「からだスイッチ」の開発にも取り組み、着実に販売実績を積み上げてきたと認識しているとのことです。一方、伊藤忠商事においても、ブランド商品、輸入商材や特定の小売業を対象にした商品の開発等を活発に行っており、食に関するDX支援サービス「FOODATA」を提供する等、多様な商品に係る開発ノウハウも有しているとのことです。これまでは両社が互いに独立した上場会社であることから、情報管理の観点からノウハウ等の情報共有に一定の制約が生じていたところ、本取引により親子間取引上の制約を緩和し、伊藤忠商事の持つ原材料調達力や海外ネットワークを当社が自社の開発リソースとして最大限に活用し、こうした商品開発の取り組みを、これまで以上に両社のノウハウや販売網を重ね合わせて推進することで、消費者や小売業に一層強く支持される商品開発機能を獲得できるものと伊藤忠商事は考えているとのことです。

ⅱ．人材交流を中心とした人材戦略の進化

(a）当社と伊藤忠商事の人材交流の更なる活性化

　現在においても、伊藤忠商事から当社に対しては、役員派遣だけでなく出向者の派遣も行っているとのことですが、両社がそれぞれ独立した上場企業としての経営の独立性及び一般株主の利益に配慮したガバナンス体制を維持する必要があることから、親会社による人的関与には一定の制約があり、その範囲は限定的なものとなっているとのことです。特に、経営の根幹に関わるポジションへの派遣や双方向の異動には慎重にならざるを得ない現状があるとのことです。また、当社から伊藤忠商事への出向者の派遣については、当社の経営資源を伊藤忠商事の業務に従事させる合理性について伊藤忠商事の株主に説明することが難しいことから、現在は行われていないとのことです。伊藤忠商事は、本取引が実現したあかつきには、こうした障壁がなくなり、人材交流を双方向でより活発に実施し、営業・管理の両面で補完関係を強めるだけでなく、両社の人材育成により高い効果を期待できるようになると考えているとのことです。

(b）伊藤忠商事グループ全体との人材交流の実現

　上記「(a）当社と伊藤忠商事の人材交流の更なる活性化」に記載の当社と伊藤忠商事の人材交流に加え、本取引後には、得られる当社の利益の一部を当社の一般株主に流出させることなく伊藤忠商事グループから経営資源を投入することができ、伊藤忠商事グループ各社への説明も容易になることから、伊藤忠商事グループ全体との人材の行き来も円滑に実施可能となると伊藤忠商事は考えているとのことです。伊藤忠商事は、当社の経営方針に即したより活発で戦略的な人材交流が可能となり、当社が今後取り組む、物流、デジタル、商品開発等の領域に強みのある人材を伊藤忠商事グループから幅広く派遣、又は当社から人材を派遣してそのノウハウを吸収することは、当社の重要戦略の推進の一助になると想定しているとのことです。

　こうした認識のもと、2025年３月下旬より、伊藤忠商事は本取引の検討を開始し、伊藤忠商事及び当社を含む伊藤忠商事グループから独立したファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関として野村證券株式会社（以下「野村證券」といいます。）を、リーガル・アドバイザーとして長島・大野・常松法律事務所をそれぞれ選任のうえ、本取引の本格的な検討を進めてきたとのことです。その後、伊藤忠商事は、2025年４月11日、当社に対し、本取引の概要や本取引後に伊藤忠商事が想定している取り組みを記載した提案書（以下「前回提案書」といいます。）を提出し、同日、当社より、本取引の検討、交渉及び判断を行うための体制を構築する旨の回答を受領したとのことです。

　その後、伊藤忠商事は当社及び前回特別委員会（下記「④　当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由」の「（ⅰ）前回検討体制の構築の経緯」において定義します。以下同じです。）とともに、本取引に向けた具体的な協議・検討を開始したとのことです。具体的には、伊藤忠商事は、2025年４月下旬から同年５月下旬まで、当社に対してデュー・ディリジェンスを実施し、それらの過程で取得した情報を踏まえて、本取引の意義、本取引の実現可能性、本取引後のガバナンスや経営方針について、更なる分析及び検討を進めてきたとのことです。また、2025年５月12日に、前回特別委員会から伊藤忠商事の考える当社の事業の特徴や外部環境、本取引の背景及び目的、本取引後に実施予定の施策、並びに本取引後の経営方針についての質問書（以下「前回質問書」といいます。）を受領したため、2025年５月26日、書面にて前回特別委員会に回答したとのことです。

　しかしながら、2025年４月中旬以降、当社及び第三者より当社の業績等へ影響のある情報が発信されているわけではないにもかかわらず、当社の株価が急上昇したことから、伊藤忠商事は、本取引の協議を継続することが困難と判断し、2025年６月９日、当社に対して、本取引に関する協議の中止を通知したとのことです。

　伊藤忠商事は、本取引の協議中止を当社に通知した後も、市場環境や当社の状況を注視していたとのことです。本取引の協議中止を当社に通知した後、東京証券取引所プライム市場における当社株式の株価は、一部の報道機関において、当社の一部の株主が当社に対し、伊藤忠商事による当社株式の非公開化による親子上場の解消を提案する書簡を送付したとの報道（以下「本書簡送付報道」といいます。）がなされた2025年11月14日（以下「本書簡送付報道日」といいます。）の前営業日までは安定的に推移しており、その中で、伊藤忠商事は、国内外での需要変動や物流コストの高騰、競争の激化等が進む食品卸売業界において、当社が将来に亘り成長を継続するためには、当社株式の非公開化を通じて、当社と伊藤忠商事が一体となり双方の経営資源を機動的かつ有機的に相互活用できる体制を整え、上記の施策を迅速に進める必要が一層高まっているとの結論に至り、2025年12月９日、本取引の実現に向けた協議の再開を希望する旨とともに、改めて本取引に関する提案書（以下「本再提案書」といいます。）を当社に対して提出し、同日、当社より、本取引の検討、交渉及び判断を行うための体制を構築する旨の回答を受領したとのことです。

　本再提案書提出後、伊藤忠商事は、当社及び本特別委員会（下記「④　当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由」の「（ⅱ）今回検討体制の構築の経緯」において定義します。以下同じです。）との間で具体的な協議・検討を再開したとのことです。具体的には、伊藤忠商事は、2025年12月中旬から2026年１月中旬まで、当社に対して追加のデュー・ディリジェンスを実施するとともに、並行して当社及び本特別委員会との間で、本取引の背景・目的やストラクチャー、本取引後の事業運営等に関して協議を重ねてきたとのことです。また、伊藤忠商事は、2025年12月26日に本特別委員会より受領した伊藤忠商事の考える当社の事業の特徴や外部環境、本取引の背景及び目的、本取引後に実施予定の施策、並びに本取引後の経営方針についての質問書（以下「本質問書」といいます。）に対して、2026年１月８日に書面にて回答したうえで、2026年１月９日、本特別委員会に対して、当該内容について詳細説明及び質疑応答を行ったとのことです。

　また、伊藤忠商事は、2026年１月16日以降、当社及び本特別委員会との間で本公開買付価格に関して複数回にわたる交渉を重ねてきたとのことです。具体的には、伊藤忠商事は、伊藤忠商事が当社に対して実施したデュー・ディリジェンスにより得られた情報、当該情報を前提としてファイナンシャル・アドバイザーである野村證券が実施した初期的な当社株式の価値分析及び当該情報を前提として伊藤忠商事で実施した初期的な当社株式の価値分析内容を総合的に勘案し、2026年１月16日、本公開買付価格を9,611円とすることを含む本取引に関する提案（以下「初回提案」といいます。）を行ったとのことです。なお、初回提案における本公開買付価格は、本書簡送付報道日の前営業日である2025年11月13日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値9,300円に対して3.34％のプレミアム（小数点以下第三位を四捨五入しております。以下、プレミアム及びディスカウントの数値（％）において同じです。）を加えた価格となり、初回提案を行った2026年１月16日の前営業日である2026年１月15日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値11,360円に対して15.40％のディスカウントを行った価格となるとのことです。その後、伊藤忠商事は、2026年１月20日に、当社及び本特別委員会から、当該本公開買付価格は、応募推奨の是非を真摯に検討するに値する価格水準に到底及ばないとして本公開買付価格の再検討を要請されたとのことです。

　これを受けて、伊藤忠商事は、2026年１月23日、本公開買付価格を10,046円（本書簡送付報道日の前営業日である2025年11月13日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値9,300円に対して8.02％のプレミアム、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値9,576円（小数点以下を四捨五入しております。以下、終値単純平均値の計算において同じです。）に対して4.91％のプレミアム、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値10,046円に対して0.00％のプレミアム、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,005円に対して0.41％のプレミアムをそれぞれ加えた価格であり、当該提案を行った2026年１月23日の前営業日である2026年１月22日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値12,190円に対して17.59％のディスカウントを行った価格）とする旨の提案を行ったとのことです。その後、伊藤忠商事は、2026年１月27日に、当社及び本特別委員会から、当該本公開買付価格は、依然として応募推奨の是非を真摯に検討するに値する価格水準に到底及ばないとして本公開買付価格の再検討を要請されたとのことです。

　これを受けて、伊藤忠商事は、2026年２月２日、本公開買付価格を10,950円（本書簡送付報道日の前営業日である2025年11月13日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値9,300円に対して17.74％のプレミアム、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値9,576円に対して14.35％のプレミアム、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値10,046円に対して9.00％のプレミアム、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,005円に対して9.45％のプレミアムをそれぞれ加えた価格であり、当該提案を行った2026年２月２日の前営業日である2026年１月30日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値11,030円に対して0.73％のディスカウントを行った価格）とする旨の提案を行ったとのことです。その後、伊藤忠商事は、同日に、当社及び本特別委員会から、当該本公開買付価格は、依然として応募推奨の是非を真摯に検討するに値する価格水準に到底及ばないとして本公開買付価格の再検討を要請されたとのことです。

　これを受けて、伊藤忠商事は、2026年２月９日、本公開買付価格を11,820円（本書簡送付報道日の前営業日である2025年11月13日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値9,300円に対して27.10％のプレミアム、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値9,576円に対して23.43％のプレミアム、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値10,046円に対して17.66％のプレミアム、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,005円に対して18.14％のプレミアムをそれぞれ加えた価格であり、当該提案を行った2026年２月９日の前営業日である2026年２月６日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値11,880円に対して0.51％のディスカウントを行った価格）とする旨の提案を行ったとのことです。その後、伊藤忠商事は、同日に、当社及び本特別委員会から、当該本公開買付価格は、当社の本源的価値及び類似事例におけるプレミアム水準を勘案すると、賛同表明及び応募推奨を行える価格水準に到底及ばないとして、本公開買付価格の再検討を要請されたとのことです。

　これを受けて、伊藤忠商事は、2026年２月16日、本公開買付価格を11,858円（本書簡送付報道日の前営業日である2025年11月13日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値9,300円に対して27.51％のプレミアム、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値9,576円に対して23.83％のプレミアム、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値10,046円に対して18.04％のプレミアム、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,005円に対して18.52％のプレミアムをそれぞれ加えた価格であり、当該提案を行った2026年２月16日の前営業日である2026年２月13日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値12,280円に対して3.44％のディスカウントを行った価格）とする旨の提案を行ったとのことです。その後、伊藤忠商事は、同日に、当社及び本特別委員会から、当該本公開買付価格は、東京証券取引所プライム市場における足元の当社の株価に対してディスカウントとなっており、当社の一般株主を含む当社のステークホルダーに対して適切な対外説明が困難であると考えており、また、当社の本源的価値、類似事例におけるプレミアム水準及び東京証券取引所プライム市場における足元の当社の株価推移を勘案すると、賛同表明及び応募推奨を行える価格水準に到底及ばないとして、本公開買付価格の大幅な引き上げを要請されたとのことです。

　これを受けて、伊藤忠商事は、2026年２月18日、本公開買付価格を12,100円（本書簡送付報道日の前営業日である2025年11月13日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値9,300円に対して30.11％のプレミアム、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値9,576円に対して26.36％のプレミアム、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値10,046円に対して20.45％のプレミアム、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,005円に対して20.94％のプレミアムをそれぞれ加えた価格であり、当該提案を行った2026年２月18日の前営業日である2026年２月17日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値12,060円に対して0.33％のプレミアムを加えた価格）とする旨の提案を行ったとのことです。その後、伊藤忠商事は、2026年２月19日に、当社及び本特別委員会から、当該本公開買付価格は、東京証券取引所プライム市場における足元の当社の株価に対してディスカウントとなっており、当社の一般株主を含む当社のステークホルダーに対して適切な対外説明が困難であると考えており、また、当社の本源的価値、類似事例におけるプレミアム水準、東京証券取引所プライム市場における足元の当社の株価推移及び足元の当社の市場株価に対してディスカウントであること等を勘案すると、賛同表明及び応募推奨を行える価格水準に到底及ばないとして、本公開買付価格の大幅な引き上げを要請されたとのことです。

　これを受けて、伊藤忠商事は、2026年２月19日、本公開買付価格を12,550円（本書簡送付報道日の前営業日である2025年11月13日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値9,300円に対して34.95％のプレミアム、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値9,576円に対して31.06％のプレミアム、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値10,046円に対して24.93％のプレミアム、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,005円に対して25.44％のプレミアムをそれぞれ加えた価格であり、当該提案を行った2026年２月19日の前営業日である2026年２月18日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値12,210円に対して2.78％のプレミアムを加えた価格）とする旨の提案を行ったとのことです。その後、伊藤忠商事は、2026年２月20日に、当社及び本特別委員会から、当該本公開買付価格は、当社の本源的価値、類似事例におけるプレミアム水準、東京証券取引所プライム市場における足元の当社の株価推移及び当該提案時点を基準日とする足元の当社の市場株価に対するプレミアム等を勘案すると、賛同表明及び応募推奨を行える価格水準には未だ及ばないとして、本公開買付価格の大幅な引き上げを要請されたとのことです。

　これを受けて、伊藤忠商事は、2026年２月20日、本公開買付価格を12,900円（本書簡送付報道日の前営業日である2025年11月13日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値9,300円に対して38.71％のプレミアム、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値9,576円に対して34.71％のプレミアム、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値10,046円に対して28.41％のプレミアム、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,005円に対して28.94％のプレミアムをそれぞれ加えた価格であり、当該提案を行った2026年２月20日の前営業日である2026年２月19日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値12,370円に対して4.28％のプレミアムを加えた価格）とする旨の提案を行ったとのことです。その後、伊藤忠商事は、同日に、当社及び本特別委員会から、当該本公開買付価格は、当社の本源的価値、類似事例におけるプレミアム水準、東京証券取引所プライム市場における足元の当社の株価推移及び当該提案時点を基準日とする足元の当社の市場株価に対するプレミアム等を勘案すると、賛同表明及び応募推奨を行える価格水準には未だ及ばないとして、本公開買付価格の更なる引き上げを要請されたとのことです。

　これを受けて、伊藤忠商事は、2026年２月22日、本公開買付価格を12,960円（本書簡送付報道日の前営業日である2025年11月13日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値9,300円に対して39.35％のプレミアム、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値9,576円に対して35.34％のプレミアム、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値10,046円に対して29.01％のプレミアム、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,005円に対して29.54％のプレミアムをそれぞれ加えた価格であり、当該提案を行った2026年２月22日の前営業日である2026年２月20日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値11,920円に対して8.72％のプレミアムを加えた価格）とする旨の提案を行ったとのことです。その後、伊藤忠商事は、2026年２月23日に、当社及び本特別委員会から、当該本公開買付価格は、当社の本源的価値、類似事例におけるプレミアム水準、東京証券取引所プライム市場における足元の当社の株価推移及び当該提案時点を基準日とする足元の当社の市場株価に対するプレミアム等を勘案すると、賛同表明及び応募推奨を行える価格水準には未だ及ばないとして、本公開買付価格の更なる引き上げを要請されたとのことです。

　これを受けて、伊藤忠商事は、2026年２月24日、本公開買付価格を13,000円（本書簡送付報道日の前営業日である2025年11月13日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値9,300円に対して39.78％のプレミアム、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値9,576円に対して35.76％のプレミアム、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値10,046円に対して29.40％のプレミアム、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,005円に対して29.94％のプレミアムをそれぞれ加えた価格であり、当該提案を行った2026年２月24日の前営業日である2026年２月20日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値11,920円に対して9.06％のプレミアムを加えた価格）とする旨の提案を行ったとのことです。その後、伊藤忠商事は、同日に、当社及び本特別委員会から、当該本公開買付価格は、当社株式の過去最高値12,960円を上回る水準であるものの、東京証券取引所プライム市場における同日の前場の当社の市場株価の推移を踏まえると、一般株主の利益の配慮のためにも、再度本公開買付価格を検討するよう要請されたとのことです。

　これを受けて、伊藤忠商事は、2026年２月24日、本公開買付価格の更なる引き上げは困難であるとして、改めて本公開買付価格を13,000円（本書簡送付報道日の前営業日である2025年11月13日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値9,300円に対して39.78％のプレミアム、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値9,576円に対して35.76％のプレミアム、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値10,046円に対して29.40％のプレミアム、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,005円に対して29.94％のプレミアムをそれぞれ加えた価格であり、当該提案を行った2026年２月24日の前営業日である2026年２月20日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値11,920円に対して9.06％のプレミアムを加えた価格）とする旨を返答したとのことです。その後、伊藤忠商事は、同日に、当社及び本特別委員会から、外部アドバイザーを交えた慎重な検討の結果、当該本公開買付価格に応諾する結論に至った旨の回答を受領したとのことです。

　以上の経緯の下で、伊藤忠商事は、当社の株主を公開買付者らのみとして当社株式を非公開化することが伊藤忠商事グループ全体の企業価値向上に資するとの結論に至り、公開買付者らは、2026年２月25日に、本取引の一環として、本公開買付価格を13,000円として、本公開買付けの実施を決定したとのことです。

　なお、公開買付者らは、本公開買付けの成立後、非公開化した当社の資本構成や運営体制に関して幅広い選択肢を視野に入れて検討するため、公開買付者が買付主体となって本公開買付けを行うことにしたとのことです。なお、今後の当社の資本構成や伊藤忠商事及び公開買付者の当社株式の所有割合は、現時点で未定とのことですが、本公開買付けの結果を踏まえて検討する予定とのことです。

　その後、公開買付者は、本公開買付けが開始された2026年２月26日以降、当社の株主である本応募契約締結株主に本公開買付けへの応募の打診を行い、本応募契約締結株主における検討を経て、その所有する当社株式のすべてを本公開買付けに応募する旨の意向を確認したため、本応募契約締結株主との間で、2026年３月17日付で本応募契約をそれぞれ締結したとのことです。本応募契約の詳細については、下記「(7）公開買付者と当社の株主との間における公開買付けへの応募に係る重要な合意に関する事項」をご参照ください。

③　本公開買付け後の経営方針

　公開買付者ら及び当社は、本取引に伴うシナジー効果を着実に実現させるべく、公開買付者らと当社の連携を加速させるとともに、意思決定を一元化・迅速化させ、伊藤忠商事及び当社の企業価値向上に努めてまいります。

　なお、本公開買付け成立後の当社の経営体制・取締役会の構成については、役員派遣の有無その他人事に関する事項を含め現時点で決定している事項はなく、公開買付者らは、今後当社と協議のうえ、上記「②　公開買付者が本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程」に記載の諸施策の実行や経営基盤の更なる強化に向けた最適な体制の構築を検討していく予定とのことです。また、公開買付者らは、本取引後も当社従業員の雇用は継続し、処遇と人事政策について、当社の現在の方針を尊重する予定とのことです。

④　当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由

（ⅰ）前回検討体制の構築の経緯

　当社は、2025年４月11日に、公開買付者の親会社である伊藤忠商事から、前回提案書を受領し、同日、伊藤忠商事に、本取引の検討、交渉及び判断を行うための体制を構築する旨を回答いたしました（以下、前回提案書の受領後、2025年６月上旬まで行われた当社における本取引に係る検討を「前回検討」といいます。）。

　これを受けて、当社は、本取引の検討並びに伊藤忠商事との本取引に係る協議及び交渉を行うにあたり、伊藤忠商事は、当社の支配株主（親会社）であり、本公開買付けを含む本取引が支配株主との重要な取引等に該当し、また、本取引が構造的な利益相反の問題及び情報の非対称性の問題が類型的に存在する取引に該当することに鑑み、本取引の意思決定の過程における恣意性を排除し、本取引の公正性及び透明性を担保するため、2025年４月中旬に、公開買付者及び当社グループを除く伊藤忠商事グループ（以下、公開買付者と総称して「公開買付者関係者」といいます。）並びに当社グループから独立したリーガル・アドバイザーとしてアンダーソン・毛利・友常法律事務所　外国法共同事業（以下「アンダーソン・毛利・友常法律事務所」といいます。）を、公開買付者関係者及び当社グループから独立したファイナンシャル・アドバイザーとしてＳＭＢＣ日興証券株式会社（以下「ＳＭＢＣ日興証券」といいます。）を、2025年５月上旬に、公開買付者関係者及び当社グループから独立した第三者算定機関として東京共同会計事務所をそれぞれ選任いたしました。当社は、本取引の公正性を担保するため、当該アドバイザーの助言を踏まえ、直ちに、公開買付者関係者から独立した立場で、当社の企業価値の向上及び当社の一般株主の皆様の利益の確保の観点から、本取引に係る検討、交渉及び判断を行うための体制の構築を開始いたしました。具体的には、当社は、下記「(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「④　当社における独立した特別委員会の設置及び特別委員会からの答申書の取得」の「（ⅰ）前回検討体制の構築の経緯」に記載のとおり、2025年４月21日開催の臨時取締役会決議により、当社の社外取締役及び独立役員である宮坂泰行氏、奥田高子氏及び中条薫氏の３名から構成される特別委員会（以下「前回特別委員会」といいます。）を設置いたしました。当社取締役会は、2025年４月21日、前回特別委員会に対し、(ⅰ)本取引の目的は合理的と認められるか（本取引が当社の企業価値向上に資するかを含む。）、(ⅱ)本取引に係る取引条件（本公開買付価格を含む。）の公正性・妥当性が確保されているか、(ⅲ)本取引に係る手続の公正性が確保されているか、(ⅳ)上記(ⅰ)から(ⅲ)までを踏まえ、本取引は当社の少数株主（一般株主）にとって不利益でない／公正であると考えられるか、(ⅴ)当社取締役会が本公開買付けに賛同の意見を表明すること及び当社の株主に対して本公開買付けに応募することを推奨することの是非（以下、これらを総称して「前回諮問事項」といいます。）について諮問いたしました。また、当社取締役会は、前回特別委員会の設置にあたり、本取引に係る当社取締役会の意思決定は前回特別委員会の判断内容を最大限尊重して行われるものとし、特に前回特別委員会が本取引に係る取引条件を妥当でないと判断したときには、当社取締役会は本取引に賛同しないものとすることを決議するとともに、前回特別委員会に対し、(ⅰ)本公開買付価格その他の本取引に係る取引条件等に関する交渉について事前に方針を確認し、適時にその状況の報告を受け、重要な局面で意見を述べ、指示や要請を行うこと等により、本取引の取引条件等に関する交渉過程に実質的に関与する権限、(ⅱ)当社のファイナンシャル・アドバイザー、第三者算定機関及びリーガル・アドバイザー（以下「アドバイザー等」といいます。）を承認（事後承認を含む。）する権限、(ⅲ)前回諮問事項に関する答申を行うに際し、必要に応じ、独自のアドバイザー等を選任する権限、(ⅳ)当社の役職員その他前回特別委員会が必要と認める者から本取引の検討及び判断に必要な情報を受領する権限を付与することを決議しております（当該取締役会における決議の方法については、下記「(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「④　当社における独立した特別委員会の設置及び特別委員会からの答申書の取得」の「（ⅰ）前回検討体制の構築の経緯」をご参照ください。）。

　なお、前回特別委員会は、2025年４月28日、上記の権限に基づき、公開買付者関係者及び当社グループから独立した前回特別委員会の独自のリーガル・アドバイザーとして弁護士法人　北浜法律事務所（以下「北浜法律事務所」といいます。）を、公開買付者関係者及び当社グループから独立した前回特別委員会の独自のファイナシャル・アドバイザー及び第三者算定機関として株式会社プルータス・コンサルティング（以下「プルータス・コンサルティング」といいます。）をそれぞれ選任する旨を決定いたしました。

　また、当社は、前回特別委員会において、当社のリーガル・アドバイザーであるアンダーソン・毛利・友常法律事務所、当社のファイナンシャル・アドバイザーであるＳＭＢＣ日興証券及び当社の第三者算定機関である東京共同会計事務所について、公開買付者関係者及び当社グループからの独立性及び専門性・実績等に問題がないことを確認のうえ、その選任の承認を受けております。

　さらに、当社は、公開買付者関係者から独立した立場で、本取引に係る検討、交渉及び判断を行うための体制（本取引に係る検討、交渉及び判断に関与する当社の役職員の範囲及びその職務を含みます。）を当社の社内に構築するとともに、かかる検討体制に独立性・公正性の観点から問題がないことについて前回特別委員会の承認を受けております。

　前回特別委員会では、下記「（ⅲ）検討・交渉の経緯」に記載のとおり、本取引の検討を行いましたが、2025年６月９日、伊藤忠商事から、本取引に係る協議を中止する旨の連絡を受け、当社としても、前回検討を終了し、前回特別委員会も解散しました。

（ⅱ）今回検討体制の構築の経緯

　前回検討の終了後、当社は、2025年12月９日に、公開買付者の親会社である伊藤忠商事から、本再提案書を受領したことから、本取引について改めて検討することを決定しました。当社は、本取引の検討並びに伊藤忠商事との本取引に係る協議及び交渉を行うにあたり、伊藤忠商事は、当社の支配株主（親会社）であり、本公開買付けを含む本取引が、東京証券取引所が公表する有価証券上場規程第441条に規定される「MBO等に係る遵守事項」の適用を受けること、また、本取引が構造的な利益相反の問題及び情報の非対称性の問題が類型的に存在する取引に該当することに鑑み、本取引の意思決定の過程における恣意性を排除し、本取引の公正性及び透明性を担保するため、2025年12月中旬に、公開買付者関係者及び当社グループから独立したリーガル・アドバイザーとしてアンダーソン・毛利・友常法律事務所を、公開買付者関係者及び当社グループから独立したファイナンシャル・アドバイザーとしてＳＭＢＣ日興証券を、公開買付者関係者及び当社グループから独立した第三者算定機関として東京共同会計事務所をそれぞれ選任いたしました。当社は、本取引の公正性を担保するため、当該アドバイザーの助言を踏まえ、直ちに、公開買付者関係者から独立した立場で、当社の企業価値の向上及び当社の一般株主の皆様の利益の確保の観点から、本取引に係る検討、交渉及び判断を行うための体制の構築を開始いたしました。具体的には、当社は、下記「(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「④　当社における独立した特別委員会の設置及び特別委員会からの答申書の取得」の「（ⅱ）今回検討体制の構築の経緯」に記載のとおり、2025年12月19日開催の臨時取締役会決議により、当社の社外取締役及び独立役員である宮坂泰行氏（公認会計士、宮坂泰行公認会計士事務所所長、株式会社レゾナック・ホールディングス　社外監査役）、奥田高子氏（株式会社エムティーアイ　社外監査役）及び中条薫氏（株式会社SoW Insight　代表取締役社長、フォスター電機株式会社　社外取締役、UBE三菱セメント株式会社　社外取締役）の３名から構成される特別委員会（以下「本特別委員会」といいます。）（本特別委員会の検討の経緯及び判断内容等については、下記「(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「④　当社における独立した特別委員会の設置及び特別委員会からの答申書の取得」をご参照ください。）を設置しております。当社取締役会は、2025年12月19日、本特別委員会に対し、(ⅰ)本取引の目的は正当性・合理性を有するか（本取引が当社の企業価値向上に資するかを含む。）、(ⅱ)本取引に係る取引条件（本公開買付価格を含む。）の公正性・妥当性が確保されているか、(ⅲ)本取引に係る手続の公正性が確保されているか、(ⅳ)上記(ⅰ)から(ⅲ)までを踏まえ、本取引は当社の一般株主にとって公正であると考えられるか、(ⅴ)当社取締役会が本公開買付けに賛同の意見を表明すること及び当社の株主に対して本公開買付けに応募することを推奨することの是非（以下、これらを総称して「本諮問事項」といいます。）について諮問いたしました。また、当社取締役会は、本特別委員会の設置にあたり、本取引に係る当社取締役会の意思決定は本特別委員会の判断内容を最大限尊重して行われるものとし、特に本特別委員会が本取引に係る取引条件を妥当でないと判断したときには、当社取締役会は本取引に賛同しないものとすることを決議するとともに、本特別委員会に対し、(ⅰ)本公開買付価格その他の本取引に係る取引条件等に関する交渉について事前に方針を確認し、適時にその状況の報告を受け、重要な局面で意見を述べ、指示や要請を行うこと等により、本取引の取引条件等に関する交渉過程に実質的に関与する権限、(ⅱ)アドバイザー等を承認（事後承認を含む。）する権限、(ⅲ)本諮問事項に関する答申を行うに際し、必要に応じ、独自のアドバイザー等を選任する権限、(ⅳ)当社の役職員その他本特別委員会が必要と認める者から本取引の検討及び判断に必要な情報を受領する権限を付与することを決議しております（当該取締役会における決議の方法については、下記「(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「④　当社における独立した特別委員会の設置及び特別委員会からの答申書の取得」の「（ⅱ）今回検討体制の構築の経緯」をご参照ください。）。なお、前回特別委員会において諮問の対象であった本取引及び本特別委員会における諮問の対象である本取引の内容が、主要な点において同一であること、前回特別委員会と本特別委員会の委員が同一であること、前回特別委員会の解散から本特別委員会の設置まで６ヶ月程度しか期間が経過していないこと等を踏まえ、当社及び本特別委員会は、前回検討の内容も参照したうえで検討することとしております。

　なお、本特別委員会は、下記「(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「④　当社における独立した特別委員会の設置及び特別委員会からの答申書の取得」に記載のとおり、2025年12月19日、上記の権限に基づき、公開買付者関係者及び当社グループから独立した本特別委員会の独自のリーガル・アドバイザーとして北浜法律事務所を、公開買付者関係者及び当社グループから独立した本特別委員会の独自のファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関としてプルータス・コンサルティングをそれぞれ選任する旨を決定しております。

　また、当社は、下記「(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「④　当社における独立した特別委員会の設置及び特別委員会からの答申書の取得」に記載のとおり、本特別委員会において、当社のリーガル・アドバイザーであるアンダーソン・毛利・友常法律事務所、当社のファイナンシャル・アドバイザーであるＳＭＢＣ日興証券及び当社の第三者算定機関である東京共同会計事務所について、公開買付者関係者及び当社グループからの独立性及び専門性・実績等に問題がないことを確認のうえ、その選任の承認を受けております。

　さらに、当社は、下記「(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「⑦　当社における独立した検討体制の構築」に記載のとおり、公開買付者関係者から独立した立場で、本取引に係る検討、交渉及び判断を行うための体制（本取引に係る検討、交渉及び判断に関与する当社の役職員の範囲及びその職務を含みます。）を当社の社内に構築するとともに、かかる検討体制に独立性・公正性の観点から問題がないことについて本特別委員会の承認を受けております。

（ⅲ）検討・交渉の経緯

　当社は、2025年６月上旬に前回検討を終了する前は、上記「（ⅰ）前回検討体制の構築の経緯」に記載のとおり、本取引の検討においては上記「（ii）今回検討体制の構築の経緯」に記載のとおり、それぞれ体制を整備したうえで、アンダーソン・毛利・友常法律事務所、ＳＭＢＣ日興証券及び東京共同会計事務所の助言を受け、これらを踏まえ、本特別委員会の意見の内容を最大限尊重しながら、本取引の是非及び取引条件の妥当性について慎重に協議及び検討を行ってまいりました。

　また、伊藤忠商事から2025年４月11日に前回提案書を受領して以降、当社及び前回特別委員会は、伊藤忠商事との間で、本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件について継続的に協議を行ってまいりました。具体的には、前回特別委員会は、2025年５月12日に伊藤忠商事に対し、前回質問書による質問をしたところ、2025年５月26日に、伊藤忠商事から当該質問事項について書面による回答を受けました。なお、前回検討において、当社は、伊藤忠商事から、本公開買付価格の具体的な提案を受けておらず、伊藤忠商事との間で、本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件に関する交渉は行っておりません。

　その後、2025年６月９日、伊藤忠商事から、本取引に係る協議を中止する旨の連絡を受け、当社としても、前回検討を終了し、前回特別委員会も解散しました。

　その後、当社は、伊藤忠商事から2025年12月９日に本再提案書を受領したことから、本取引について改めて検討することを決定しました。

　その後、本特別委員会は、2025年12月26日に伊藤忠商事に対し、本質問書による質問をしたところ、2026年１月８日に、伊藤忠商事から当該質問事項について書面による回答を受けました。さらに、当社及び本特別委員会は2026年１月９日開催の本特別委員会において、伊藤忠商事との間で、当該質問事項に対する回答に対する質疑応答を行いました。

　本公開買付価格については、当社及び本特別委員会は、2026年１月16日以降、伊藤忠商事との間で、複数回にわたる交渉を重ねてまいりました。具体的には、当社は、2026年１月16日に、本公開買付価格を9,611円（前営業日時点の東京証券取引所プライム市場における当社株式の株価終値11,360円に対して15.40％のディスカウント、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値11,413円に対して15.79％のディスカウント、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値10,431円に対して7.86％のディスカウント、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,338円に対して7.03％のディスカウント）とすることを含んだ本取引に関する提案を受けました。しかし、当社及び本特別委員会は、2026年１月20日、伊藤忠商事に対して、当該提案価格は応募推奨の是非を真摯に検討するに値する価格水準に到底及ばないと考えている旨を伝え、本公開買付価格の再検討を要請しました。

　その後、当社及び本特別委員会は、2026年１月23日に、本公開買付価格を10,046円（前営業日時点の東京証券取引所プライム市場における当社株式の株価終値12,190円に対して17.59％のディスカウント、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値11,542円に対して12.96％のディスカウント、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値10,618円に対して5.39％のディスカウント、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,425円に対して3.64％のディスカウント）とすることを含んだ本取引に関する提案を受けました。しかし、当社及び本特別委員会は、2026年１月27日、伊藤忠商事に対して、当該提案価格は、依然として、応募推奨の是非を真摯に検討するに値する価格水準に到底及ばないと考えている旨を伝え、本公開買付価格の再検討を要請しました。

　その後、当社及び本特別委員会は、2026年２月２日に、本公開買付価格を10,950円（前営業日時点の東京証券取引所プライム市場における当社株式の株価終値11,030円に対して0.73％のディスカウント、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値11,563円に対して5.30％のディスカウント、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値10,788円に対して1.50％のプレミアム、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,495円に対して4.34％のプレミアム）とすることを含んだ本取引に関する提案を受けました。しかし、当社及び本特別委員会は、2026年２月２日、伊藤忠商事に対して、当該提案価格は、依然として、応募推奨の是非を真摯に検討するに値する価格水準に到底及ばないと考えている旨を伝え、本公開買付価格の再検討を要請しました。

　その後、当社及び本特別委員会は、2026年２月９日に、本公開買付価格を11,820円（前営業日時点の東京証券取引所プライム市場における当社株式の株価終値11,880円に対して0.51％のディスカウント、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値11,578円に対して2.09％のプレミアム、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値10,947円に対して7.97％のプレミアム、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,547円に対して12.07％のプレミアム）とすることを含んだ本取引に関する提案を受けました。しかし、当社及び本特別委員会は、2026年２月９日、伊藤忠商事に対して、当該提案価格は、当社の本源的価値及び類似事例におけるプレミアム水準を勘案すると、当社及び本特別委員会が賛同表明及び応募推奨を行える価格水準に到底及ばないと考えている旨を伝え、本公開買付価格の再検討を要請しました。

　その後、当社及び本特別委員会は、2026年２月16日に、本公開買付価格を11,858円（前営業日時点の東京証券取引所プライム市場における当社株式の株価終値12,280円に対して3.44％のディスカウント、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値11,687円に対して1.46％のプレミアム、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値11,148円に対して6.37％のプレミアム、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,588円に対して11.99％のプレミアム）とすることを含んだ本取引に関する提案を受けました。しかし、当社及び本特別委員会は、2026年２月16日、伊藤忠商事に対して、当該提案価格は、足元の当社の市場株価に対してディスカウントとなっており、当社の一般株主を含む当社のステークホルダーに対して適切な対外説明が困難であると考えており、当社の本源的価値、類似事例におけるプレミアム水準及び足元の当社の市場株価の推移を勘案すると、当社及び本特別委員会が賛同表明及び応募推奨を行える価格水準に到底及ばないと考えている旨を伝え、本公開買付価格の大幅な引き上げを要請しました。

　その後、当社及び本特別委員会は、2026年２月18日に、本公開買付価格を12,100円（前営業日時点の東京証券取引所プライム市場における当社株式の株価終値12,060円に対して0.33％のプレミアム、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値11,764円に対して2.86％のプレミアム、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値11,202円に対して8.02％のプレミアム、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,617円に対して13.97％のプレミアム）とすることを含んだ本取引に関する提案を受けました。しかし、当社及び本特別委員会は、2026年２月19日、伊藤忠商事に対して、当該提案価格は、足元の当社の市場株価に対してディスカウントとなっており、当社の一般株主を含む当社のステークホルダーに対して適切な対外説明が困難であると考えており、当社の本源的価値、類似事例におけるプレミアム水準、足元の当社の市場株価の推移及び足元の当社の市場株価に対してディスカウントであること等を勘案すると、当社及び本特別委員会が賛同表明及び応募推奨を行える価格水準に到底及ばないと考えている旨を伝え、本公開買付価格の大幅な引き上げを要請しました。

　その後、当社及び本特別委員会は、2026年２月19日に、本公開買付価格を12,550円（前営業日時点の東京証券取引所プライム市場における当社株式の株価終値12,210円に対して2.78％のプレミアム、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値11,785円に対して6.49％のプレミアム、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値11,236円に対して11.69％のプレミアム、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,631円に対して18.05％のプレミアム）とすることを含んだ本取引に関する提案を受けました。しかし、当社及び本特別委員会は、2026年２月20日、伊藤忠商事に対して、当該提案価格は、当社の本源的価値、類似事例におけるプレミアム水準、足元の当社の市場株価の推移及び当該提案時点を基準日とする足元の当社の市場株価に対するプレミアム等を勘案すると、当社及び本特別委員会が賛同表明及び応募推奨を行える価格水準には未だ及ばないと考えている旨を伝え、本公開買付価格の大幅な引き上げを要請しました。

　その後、当社及び本特別委員会は、2026年２月20日に、本公開買付価格を12,900円（前営業日時点の東京証券取引所プライム市場における当社株式の株価終値12,370円に対して4.28％のプレミアム、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値11,800円に対して9.32％のプレミアム、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値11,272円に対して14.44％のプレミアム、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,646円に対して21.17％のプレミアム）とすることを含んだ本取引に関する提案を受けました。しかし、当社及び本特別委員会は、2026年２月20日、伊藤忠商事に対して、当該提案価格は、当社の本源的価値、類似事例におけるプレミアム水準、足元の当社の市場株価の推移及び当該提案時点を基準日とする足元の当社の市場株価に対するプレミアム等を勘案すると、当社及び本特別委員会が賛同表明及び応募推奨を行える価格水準には未だ及ばないと考えている旨を伝え、本公開買付価格の更なる引き上げを要請しました。

　その後、当社及び本特別委員会は、2026年２月22日に、本公開買付価格を12,960円（前営業日時点の東京証券取引所プライム市場における当社株式の株価終値11,920円に対して8.72％のプレミアム、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値11,772円に対して10.09％のプレミアム、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値11,304円に対して14.65％のプレミアム、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,655円に対して21.63％のプレミアム）とし、当該提案価格を最終提案とすることを含んだ本取引に関する提案を受けました。しかし、当社及び本特別委員会は、2026年２月23日、伊藤忠商事に対して、当該提案価格は、当社の本源的価値、類似事例におけるプレミアム水準、足元の当社の市場株価の推移及び当該提案時点を基準日とする足元の当社の市場株価に対するプレミアム等を勘案すると、当社及び本特別委員会が賛同表明及び応募推奨を行える価格水準には未だ及ばないと考えている旨を伝え、本公開買付価格の更なる引き上げを要請しました。

　その後、当社及び本特別委員会は、2026年２月24日に、本公開買付価格を13,000円（前営業日時点の東京証券取引所プライム市場における当社株式の株価終値11,920円に対して9.06％のプレミアム、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値11,772円に対して10.43％のプレミアム、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値11,304円に対して15.00％のプレミアム、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,655円に対して22.01％のプレミアム）とし、当該提案価格を最終提案とし、当該提案価格は伊藤忠商事として提案可能な最大限の価格である旨を含んだ、本取引に関する提案を受けました。しかし、当社及び本特別委員会は、2026年２月24日、伊藤忠商事に対して、同日の前場の当社の市場株価の推移を踏まえ、一般株主の皆様の利益への更なる配慮のため、改めての本公開買付価格の検討を要請しました。

　その後、当社及び本特別委員会は、2026年２月24日に、最終提案価格である13,000円をさらに引き上げることは困難である旨の返答を受けました。

　その結果、当社及び本特別委員会は、2026年２月24日、伊藤忠商事に対して、本公開買付価格を13,000円とすることに応諾する旨を回答いたしました。

　以上の検討・交渉過程において、当社は、本公開買付価格に関する伊藤忠商事との協議及び交渉にあたり、本特別委員会から聴取した意見並びにアンダーソン・毛利・友常法律事務所、ＳＭＢＣ日興証券及び東京共同会計事務所からの助言を踏まえて検討を行っており、その際、本特別委員会においては、随時、本特別委員会のアドバイザーである北浜法律事務所及びプルータス・コンサルティングから助言を受けるとともに、当社や当社のアドバイザーとの意見交換を行い、適宜、確認・承認を行ってきました。具体的には、東京共同会計事務所及びプルータス・コンサルティングが当社株式の価値算定において基礎とする当社の事業計画（以下「本事業計画」といいます。）の内容、重要な前提条件及び作成経緯等の合理性について、事前に本特別委員会の確認を経て、その承認を受けております。また、当社のファイナンシャル・アドバイザーであるＳＭＢＣ日興証券は、伊藤忠商事との交渉にあたっては、事前に本特別委員会において審議のうえ決定した交渉方針に従って対応を行っており、伊藤忠商事から本公開買付価格についての提案を受領した際には、その都度、直ちに本特別委員会に対して報告を行い、伊藤忠商事との交渉方針等について本特別委員会から意見、指示、要請等を受け、これに従って対応を行っております。

　そして、当社は、2026年２月24日付で、本特別委員会から、(ⅰ)本取引は当社の企業価値向上に資するものであり、本取引の目的は正当性・合理性を有すると考えられる旨、(ⅱ)本取引に係る取引条件（本公開買付価格を含む。）の公正性・妥当性が確保されていると考えられる旨、(ⅲ)本取引に係る手続の公正性が確保されていると考えられる旨、(ⅳ)上記(ⅰ)乃至(ⅲ)を踏まえ、本取引は当社の一般株主にとって公正であると考えられる旨、(ⅴ)当社取締役会が、本公開買付けに賛同する旨の意見を表明するとともに、当社の株主に対し本公開買付けに応募することを推奨することは適切であると考えられる旨の答申書（以下「本答申書」といいます。）を取得しております（本答申書の概要につきましては、下記「(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「④　当社における独立した特別委員会の設置及び特別委員会からの答申書の取得」をご参照ください。）。なお、本特別委員会は、2026年２月24日付で、プルータス・コンサルティングから当社株式に係る株式価値算定書（以下「本株式価値算定書（プルータス・コンサルティング）」といいます。）及び本公開買付価格である１株当たり13,000円が当社の一般株主にとって財務的見地から公正であると考える旨のフェアネス・オピニオン（以下「本フェアネス・オピニオン」といいます。）を取得しております（本株式価値算定書（プルータス・コンサルティング）及び本フェアネス・オピニオンの概要については、下記「(3）算定に関する事項」の「③　特別委員会における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書及びフェアネス・オピニオンの取得」をご参照ください。）。

（ⅳ）判断内容

　以上の経緯の下で、当社は、2026年２月25日開催の取締役会において、アンダーソン・毛利・友常法律事務所から受けた法的助言、ＳＭＢＣ日興証券から受けた助言、東京共同会計事務所から受けた助言及び2026年２月24日付で東京共同会計事務所から取得した当社株式に係る株式価値算定書（以下「本株式価値算定書（東京共同会計事務所）」といいます。）の内容、並びに2026年２月24日付で本特別委員会が取得した本株式価値算定書（プルータス・コンサルティング）及び本フェアネス・オピニオンの内容を踏まえつつ、本答申書において示された本特別委員会の判断内容を最大限尊重しながら、本公開買付けを含む本取引が当社の企業価値の向上に資するか否か、及び本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件が妥当なものか否かについて、慎重に協議・検討を行いました。

　その結果、以下のとおり、当社としても、公開買付者による本公開買付けを含む本取引を通じた当社株式の非公開化が、販売先である小売業、仕入先であるメーカーも含めたすべての取引において提供価値の最大化を図り、当社の企業価値の向上に資するとの結論に至りました。

(a）物流の効率化及び機能強化

　当社は、「物流」分野においては、業界全体として、入荷待機時間の削減やトラックの積載効率改善等の課題があると認識しております。当社は、これらの課題解決に向けては、食品流通業界全体で取り組む必要があると考えている一方、当社単独では、取引先や物流網は限定的であるところ、伊藤忠商事を連携の基点とすることで、両社が抱える取引先との連携が可能になり、取引先への価値ある物流サービスの提供を通じて、強固なサプライチェーンを構築できると考えております。また、当社は、取扱商品のラインナップを強化するため、冷凍・チルドの温度帯商品の取り扱い強化に注力しておりますが、適切なコールドチェーンの確立が課題となっております。伊藤忠商事を基点として、「物流」連携を強化することで、適切なコールドチェーンを構築し、当社の低温事業の拡大につながると考えております。

(b）リテールメディアの機能強化

　当社は、「情報」分野の施策の一つとして、これまでデジタルサイネージの拡充を図ってまいりましたが、伊藤忠商事が、大手経営コンサルティングファームと連携し、生活消費分野をはじめとする顧客企業に寄り添った、広範で柔軟なDXコンサルティングサービスの提供等を通じて培った知見・リソースを活用し、当社の取引先に対して更なる付加価値を提供することで、食料品卸売事業において、取引価格以外の点で競合他社との差別化を実現し、優位性が確保できると考えております。

(c）商品開発機能の強化

　当社は、「商品開発」分野において、品質基準をクリアした国産ブランドフルーツを急速凍結した冷凍フルーツ「凍眠フルーツ」や、酒蔵で詰めたての生酒を瓶ごと急速凍結した「凍眠凍結酒」、その他催事商品等の開発を通じて、独自性に富む高付加価値な商品開発に注力してまいりました。伊藤忠商事が開発する、味・栄養・原材料等の食品に関する「モノデータ」と、ID-POS（商品の購買データと会員属性を掛け合わせたデータ）・意識・口コミ等の消費者の行動・嗜好に関する「ヒトデータ」を掛け合わせて市場分析・消費者分析を行うDX支援サービス「FOODATA」や、伊藤忠商事の幅広いネットワークを商品開発に活用することで、客観的なデータに基づく商品開発が可能になり、小売業のニーズに応じた消費者起点による商品開発力をさらに強化できると考えております。

　当社は、現状伊藤忠商事の子会社でありながらも、上場会社としての独立性を維持して経営を行っていることから、伊藤忠商事グループとの連携は限定的でしたが、本取引により、伊藤忠商事グループとの更なる連携強化が図られ、上記の施策が実現可能になると考えております。

　なお、当社は、当社株式が本取引を通じて非公開化されることによるディスシナジーについても検討いたしました。当社は、当社株式が本取引を通じて非公開化されることにより、伊藤忠商事以外の既存株主である取引先との取引関係において、本取引を通じて当該既存株主である取引先との資本関係が解消されることにより悪影響が生じる可能性を検討しましたが、当社は、長年の取引実績により構築された強固な信頼関係を踏まえ、本取引後の取引剥落の可能性は限定的であり、悪影響は僅少であると考えております。

　また、当社は、本取引を通じて当社株式が非公開化されることにより、上場企業であることに魅力を感じて入社した一部従業員のモチベーション低下の可能性があると考えておりますが、本取引を通じた当社株式の非公開化が、当社の企業価値の向上に資することは、従業員にも理解され、また、伊藤忠商事より、本取引後も当社従業員の雇用は継続し、処遇と人事政策について、当社の現在の方針を尊重する予定との見解を得ていることから、当社としては、当社株式が本取引を通じて非公開化されることは、従業員において冷静に受け止められると考えております。

　また、当社は、以下の点から、本公開買付価格及び本公開買付けに係るその他の諸条件は妥当であり、本公開買付けは、当社の株主の皆様に対して合理的な諸条件により当社株式の売却の機会を提供するものであると判断いたしました。

(a）下記「(3）算定に関する事項」の「②　当社における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得」に記載の東京共同会計事務所による当社の株式価値の算定結果のうち、市場株価法に基づく算定結果のレンジの上限を上回っており、類似上場会社比較法に基づく算定結果のレンジの上限を上回っており、ディスカウンテッド・キャッシュ・フロー法（以下「DCF法」といいます。）による算定結果のレンジの範囲内であり、中央値（12,463円。小数点以下を四捨五入しております。）を上回っていること。

(b）下記「(3）算定に関する事項」の「③　特別委員会における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書及びフェアネス・オピニオンの取得」に記載のプルータス・コンサルティングによる当社の株式価値の算定結果のうち、市場株価法に基づく算定結果のレンジの上限を上回っており、類似会社比較法に基づく算定結果のレンジの範囲内であり、DCF法による算定結果のレンジの範囲内であること。また、下記「(3）算定に関する事項」の「③　特別委員会における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書及びフェアネス・オピニオンの取得」に記載のとおり、本特別委員会が、プルータス・コンサルティングから、本公開買付価格である１株当たり13,000円が当社の一般株主にとって財務的見地より公正であると考える旨の本フェアネス・オピニオンを取得していること。

(c）本公開買付価格である13,000円は、本公開買付けの実施についての公表日の前営業日である2026年２月24日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値12,080円に対して7.62％、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値11,752円に対して10.62％、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値11,337円に対して14.67％、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,667円に対して21.87％のプレミアムをそれぞれ加えた価格であり、一定のプレミアムが付されていること。また、本公開買付けの実施についての公表日の前営業日である2026年２月24日を基準とした本公開買付価格のプレミアムは、参照事例（注）におけるプレミアム水準（参照事例におけるプレミアムの中央値は、公表日前営業日の終値に対して30.24％、公表前１ヶ月間の終値単純平均値に対して32.15％、公表前３ヶ月間の終値単純平均値に対して35.42％、公表前６ヶ月間の終値単純平均値に対して34.90％）と比べると、必ずしも高い水準とはいえないものの、当社の市場株価は、2025年10月７日から本書簡送付報道前の2025年11月13日までは9,000円台中盤から後半で推移していたところ、本書簡送付日である2025年11月14日に急騰し（具体的には、前日終値対比で約16％に相当する金額（1,500円。具体的には、2025年11月13日の終値9,300円と2025年11月14日の終値10,800円の差額）が一日で変動し）、また、その後も、当社から特段当社の市場株価に影響を与える会社情報の公表がなされていないにもかかわらず、当社の市場株価は、本書簡送付報道前の上場来最高値である10,950円を超える水準で推移する等、2025年11月14日以降の当社の市場株価は、本書簡送付報道の影響を受け、当社株式の非公開化への期待が一定程度織り込まれたものである可能性を完全に否定することはできないと考えられるところ、本公開買付価格は、本書簡送付報道前の2025年11月13日時点の東京証券取引所プライム市場における終値9,300円に対して39.78％、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値9,576円に対して35.76％、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値10,046円に対して29.40％、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,005円に対して29.94％のプレミアムをそれぞれ加えた価格であり、本書簡送付報道前の2025年11月13日を基準としたプレミアムは、参照事例との比較において遜色のない水準であること。

（注）　参照事例とは、当社が、類似事例として参照する、経済産業省の「公正なＭ＆Ａの在り方に関する指針」が発表された2019年６月28日から2026年１月31日までに公表し、対象会社が応募推奨をし、成立した、親会社による時価総額1,000億円以上かつPBR１倍以上の上場子会社の完全子会社化を目的とした公開買付けの事例16件を指します。

(d）本公開買付価格は、当社の場中を含む上場来最高値である12,960円（2026年１月20日）を上回っていること。

(e）下記「(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」に記載の本公開買付けの公正性を担保するための措置が講じられており、一般株主利益が確保されていると認められること。

(f）当該措置が講じられたうえで、公開買付者関係者及び当社グループから独立した本特別委員会の実質的な関与の下、伊藤忠商事との間で真摯に交渉を重ね、本公開買付価格は、当初の伊藤忠商事からの提案価格である9,611円から3,389円（35.26％）（小数点以下第三位を四捨五入しております。）引き上げられた価格であること。

(g）本特別委員会から取得した本答申書において、下記「(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「④　当社における独立した特別委員会の設置及び特別委員会からの答申書の取得」に記載のとおり、本公開買付価格を含む本取引の取引条件の妥当性は確保されていると判断されていること。

　以上より、当社は、2026年２月25日開催の取締役会において、本公開買付けに賛同の意見を表明するとともに、当社の株主の皆様が本公開買付けに応募することを推奨する旨の決議をいたしました。

　なお、上記当社取締役会における決議の方法は、下記「(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「⑧　当社における利害関係を有しない取締役全員の承認及び利害関係を有しない監査役全員の異議がない旨の意見」をご参照ください。

(3）算定に関する事項

①　伊藤忠商事における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得

　伊藤忠商事は、本公開買付価格の公正性を担保するため、本公開買付価格を決定するにあたり、公開買付者関係者及び当社グループから独立した第三者算定機関として、伊藤忠商事のファイナンシャル・アドバイザーである野村證券に対して、当社の株式価値の算定を依頼したとのことです。

　野村證券は、当社の財務状況、当社株式の市場株価の動向等について検討を行ったうえで、多面的に評価することが適切であると考え、複数の株式価値算定手法の中から当社の株式価値算定にあたり採用すべき算定手法を検討のうえ、市場株価が存在することから市場株価平均法を、当社と比較可能な上場会社が存在し、類似会社比較による当社株式の株式価値の類推が可能であることから類似会社比較法を、将来の事業活動の状況を算定に反映するためにDCF法を算定手法として用いて当社の株式価値の算定を行い、伊藤忠商事は、野村證券から2026年２月24日付で株式価値算定書（以下「本株式価値算定書（野村證券）」といいます。）を取得したとのことです。

　なお、野村證券は公開買付者関係者及び当社グループの関連当事者には該当せず、本公開買付けに関して、重要な利害関係を有していないとのことです。また、伊藤忠商事は、下記「(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」に記載の諸要素を総合的に考慮し、当社の一般株主の利益には十分な配慮がなされていると考えていることから、野村證券から本公開買付価格の公正性に関する意見（フェアネス・オピニオン）を取得していないとのことです。

　野村證券により上記各手法において算定された当社株式１株当たりの株式価値の範囲は、それぞれ以下のとおりとのことです。

市場株価平均法①：9,300円から10,046円

市場株価平均法②：10,667円から12,128円

類似会社比較法　：9,785円から12,400円

DCF法　　　　　 ：9,300円から14,256円

　市場株価平均法①では、本書簡送付報道があったことを踏まえ、本書簡送付報道による株価への影響を排除した2025年11月13日を基準日（以下「基準日①」といいます。）として、東京証券取引所プライム市場における当社株式の基準日①の終値9,300円、基準日①から遡る直近５営業日の終値単純平均値9,350円、直近１ヶ月間の終値単純平均値9,576円、直近３ヶ月間の終値単純平均値10,046円及び直近６ヶ月間の終値単純平均値10,005円を基に、当社株式１株当たりの株式価値の範囲を9,300円から10,046円と算定しているとのことです。

　市場株価平均法②では、2026年２月24日を基準日（以下「基準日②」といいます。）として、東京証券取引所プライム市場における当社株式の基準日②の終値12,080円、基準日②から遡る直近５営業日の終値単純平均値12,128円、直近１ヶ月間の終値単純平均値11,752円、直近３ヶ月間の終値単純平均値11,337円及び直近６ヶ月間の終値単純平均値10,667円を基に、当社株式１株当たりの株式価値の範囲を10,667円から12,128円と算定しているとのことです。

　類似会社比較法では、当社と比較的類似する事業を営む上場会社の市場株価や収益性等を示す財務指標との比較を通じて当社の株式価値を算定し、当社株式１株当たりの株式価値の範囲を9,785円から12,400円と算定しているとのことです。

　DCF法では、伊藤忠商事にて確認のうえ提供された2026年３月期から2029年３月期までの４期分の事業計画における収益や投資計画、当社へのヒアリング、直近までの業績の動向、一般に公開された情報等の諸要素を考慮した2026年３月期第３四半期以降の当社の将来の収益予想に基づき、当社が将来生み出すと見込まれるフリー・キャッシュ・フローを一定の割引率で現在価値に割り引いて当社の企業価値や株式価値を分析評価し、当社株式１株当たりの株式価値の範囲を9,300円から14,256円と算定しているとのことです。なお、DCF法の前提とした当社の事業計画について、大幅な増減益を見込んでいる事業年度は含まれていないとのことですが、フリー・キャッシュ・フローの大幅な増減を見込んでいる事業年度が含まれているとのことです。具体的には、2026年３月期においては、運転資本の減少によりフリー・キャッシュ・フローの大幅な増加を見込んでおり、2027年３月期においては、2026年３月期と比較して運転資本が増加に転じることから、フリー・キャッシュ・フローの大幅な減少を見込んでいるとのことです。また、当該事業計画は、本取引の実行を前提としたものではなく、本取引の実行により実現することが期待されるシナジーについては、現時点において具体的に見積もることが困難であるため、当該事業計画には加味されていないとのことです。

　伊藤忠商事は、野村證券から取得した本株式価値算定書（野村證券）における当社の株式価値の算定結果に加え、伊藤忠商事が実施した当社に対するデュー・ディリジェンスの結果、当社の取締役会による本公開買付けへの賛同の可否及び本公開買付けに対する応募数の見通し等を総合的に勘案し、当社との協議・交渉の結果等を踏まえ、最終的に2026年２月25日、本公開買付価格を13,000円と決定したとのことです。

　なお、本公開買付価格13,000円は、本公開買付けの実施についての公表日の前営業日である2026年２月24日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値12,080円に対して7.62％、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値11,752円に対して10.62％、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値11,337円に対して14.67％、同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,667円に対して21.87％のプレミアムをそれぞれ加えた価格となるとのことです。また、本書提出日の前営業日である2026年２月25日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値12,550円に対して3.59％のプレミアムを加えた価格となるとのことです。

　なお、伊藤忠商事は、2024年６月末から同年10月30日にかけて、当社株式合計35,800株を、市場取引により取得しており、その平均取得価格は１株当たり約6,925円（合計247,899,991円）と、本公開買付価格よりも低い価格となっているとのことです。もっとも、当時の伊藤忠商事による株式取得は、非公開化を目的としたものではなく、当社の当時の市場株価に基づいて市場取引の手法により行われたものであり、本公開買付けとは目的・手法も異なることに加え、当社の置かれている外部環境、当社の業績、当社株式の市場株価水準も本公開買付け時点とは異なるものであるため、本公開買付価格の公正性の検討において特段の影響を与えるものではないと考えているとのことです。

（注）　野村證券は、当社の株式価値の算定に際して、公開情報及び野村證券に提供された一切の情報が正確かつ完全であることを前提としており、独自にそれらの正確性及び完全性についての検証は行っていないとのことです。当社及びその関係会社の資産又は負債（金融派生商品、簿外資産及び負債、その他の偶発債務を含みます。）について、個別の資産及び負債の分析及び評価を含め、独自に評価、鑑定又は査定を行っておらず、第三者機関への鑑定又は査定の依頼も行っていないとのことです。当社の財務予測（利益計画その他の情報を含みます。）については、伊藤忠商事の経営陣により現時点で得られる最善かつ誠実な予測及び判断に基づき合理的に検討又は作成されたことを前提としているとのことです。野村證券の算定は、2026年２月24日までに野村證券が入手した情報及び経済条件を反映したものとのことです。なお、野村證券の算定は、伊藤忠商事の取締役会が当社の株式価値を検討するための参考に資することを唯一の目的としているとのことです。

②　当社における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得

（ⅰ）算定機関の名称並びに当社及び公開買付者との関係

　当社は、本公開買付けに関する意見表明を行うにあたり、公開買付者関係者及び当社グループから独立した第三者算定機関である東京共同会計事務所に対して、当社の株式価値の算定を依頼し、2026年２月24日付で本株式価値算定書（東京共同会計事務所）を取得いたしました。

　なお、東京共同会計事務所は、公開買付者関係者及び当社グループの関連当事者には該当せず、本公開買付けを含む本取引に関して記載すべき重要な利害関係を有しておりません。また、当社は、下記「(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」に記載のとおり、公開買付者及び当社において、本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置を実施していることから、東京共同会計事務所から本公開買付価格の公正性に関する意見（フェアネス・オピニオン）は取得しておりません。なお、本取引に係る東京共同会計事務所に対する報酬は、本取引の成否にかかわらず支払われる固定報酬のみであり、本取引の成立等を条件に支払われる成功報酬は含まれておりません。

（ⅱ）算定の概要

　東京共同会計事務所は、複数の算定手法の中から当社の株式価値の算定にあたり採用すべき算定手法を検討のうえ、当社が継続企業であるとの前提の下、当社株式の価値について多面的に評価することが適切であるとの考えに基づき、当社の市場株価の動向を勘案した市場株価法、当社と比較可能な上場会社が複数存在し、類似会社比較による当社株式の株式価値の類推が可能であることから類似上場会社比較法及び当社業績の内容や予想等を評価に反映するためにDCF法を算定方法として用いて当社の１株当たりの株式価値の分析を行い、当社は、2026年２月24日付で東京共同会計事務所より本株式価値算定書（東京共同会計事務所）を取得いたしました。

　上記各手法に基づいて算定された当社株式の１株当たりの株式価値の範囲は以下のとおりです。

市場株価法　　　　：10,667円～11,752円

類似上場会社比較法：11,599円～12,278円

DCF法　　　　　　 ：11,319円～13,606円

　市場株価法では、2026年２月24日を算定基準日として、当社株式の東京証券取引所プライム市場における基準日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値11,752円、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値11,337円及び同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,667円を基に、当社株式の１株当たりの株式価値の範囲を10,667円から11,752円と算定しております。

　類似上場会社比較法では、当社と類似性があると判断される類似上場会社として、加藤産業株式会社及びヤマエグループホールディングス株式会社を選定したうえで、企業価値に対するEBITDAの倍率を用いて算定を行い、当社株式の１株当たりの株式価値の範囲を11,599円から12,278円と算定しております。

　DCF法では、東京共同会計事務所がDCF法による算定の前提とした本事業計画に含まれる当社の財務予測は、直近までの業績及び将来成長のための各施策を勘案のうえで当社が作成したものであり、合理的に将来予測が可能な期間として、2026年３月期から2029年３月期までを予測期間としております。東京共同会計事務所は、当社が作成した本事業計画を基に、2026年３月期から2029年３月期までの４期分の事業計画における収益予測や投資計画、一般に公開された情報等の諸要素を前提として、当社が2026年３月期第４四半期以降に創出すると見込まれるフリー・キャッシュ・フローを一定の割引率で現在価値に割り引いて、当社の企業価値や株式価値を分析し、当社株式の１株当たり株式価値の範囲を11,319円から13,606円と算定しております。なお、割引率（加重平均資本コスト）は9.52％から11.64％を採用しております。また、継続価値の算定にあたっては、永久成長率法と倍率法に基づき32,459百万円から75,866百万円と算定しております。永久成長率法においては、日本国内のインフレ率等を踏まえ、永久成長率０％から1.0％、マルチプル法においては、企業価値に対するEBITDAの倍率を採用し、類似上場会社における倍率等を踏まえ、3.31倍から4.05倍としております。

　非事業用資産として、余剰現預金、投資有価証券の一部及び売却予定の不動産を考慮しております。

　東京共同会計事務所がDCF法に用いた本事業計画においては、大幅なキャッシュ・フローの増減を見込んでいる事業年度が含まれております。具体的には、2028年３月期は、主に運転資本の変動によりフリー・キャッシュ・フローの増加を見込んでおります。

　また、本取引実行により実現することが期待されるシナジー効果については、現時点において具体的に見積もることが困難であるため、上記算定には加味しておりません。

　なお、DCF法で算定の前提とした本事業計画の数値は以下のとおりです。

③　特別委員会における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書及びフェアネス・オピニオンの取得

（ⅰ）算定機関の名称並びに当社及び公開買付者との関係

　本特別委員会は、本諮問事項の検討を行うにあたり、本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件の妥当性を確保するために公開買付者関係者及び当社グループから独立したファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関であるプルータス・コンサルティングに対して、当社の株式価値の算定及び本取引における取引条件についての当社の一般株主にとっての財務的な観点からの公正性に関する意見表明を依頼し、2026年２月24日付で本株式価値算定書（プルータス・コンサルティング）及び本フェアネス・オピニオンを取得いたしました。

　なお、プルータス・コンサルティングは公開買付者関係者及び当社グループの関連当事者には該当せず、本公開買付けを含む本取引に関して記載すべき重要な利害関係を有しておりません。また、本取引に係るプルータス・コンサルティングに対する報酬は、本取引の成否にかかわらず支払われる固定報酬のみであり、本取引の成立等を条件に支払われる成功報酬は含まれておりません。

（ⅱ）算定の概要

　プルータス・コンサルティングは、複数の算定手法の中から当社の株式価値の算定にあたり採用すべき算定手法を検討のうえ、当社が継続企業であるとの前提の下、当社株式の価値について多面的に評価することが適切であるとの考えに基づき、当社の市場株価の動向を勘案した市場株価法、当社と比較可能な上場会社が存在し、類似会社比較による当社株式の株式価値の類推が可能であることから類似会社比較法及び当社業績の内容や予想等を評価に反映するためにDCF法を算定方法として用いて当社の１株当たりの株式価値の分析を行い、本特別委員会は、2026年２月24日付でプルータス・コンサルティングより本株式価値算定書（プルータス・コンサルティング）を取得いたしました。

　上記各手法に基づいて算定された当社株式の１株当たりの株式価値の範囲は以下のとおりです。

市場株価法　　：10,667円～12,080円

類似会社比較法：11,644円～15,203円

DCF法　　　　 ：11,523円～15,763円

　市場株価法では、2026年２月24日を算定基準日として、当社株式の東京証券取引所プライム市場における基準日終値12,080円、同日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値11,752円、同日までの過去３ヶ月間の終値単純平均値11,337円及び同日までの過去６ヶ月間の終値単純平均値10,667円を基に、当社株式の１株当たりの株式価値の範囲を10,667円から12,080円と算定しております。

　類似会社比較法では、当社と類似性があると判断される類似上場会社として、加藤産業株式会社を選定したうえで、企業価値に対するEBIT及びEBITDAの倍率を用いて算定を行い、当社株式の１株当たりの株式価値の範囲を11,644円から15,203円と算定しております。

　DCF法では、当社が作成した本事業計画を基に、2026年３月期から2029年３月期までの４期分の事業計画における収益予測や投資計画、一般に公開された情報等の諸要素を前提として、当社が2026年３月期第４四半期以降に創出すると見込まれるフリー・キャッシュ・フローを一定の割引率で現在価値に割り引いて、当社の企業価値や株式価値を分析し、当社株式の１株当たり株式価値の範囲を11,523円から15,763円と算定しております。なお、割引率（加重平均資本コスト）は6.9％から9.3％を採用しております。また、継続価値の算定にあたっては、永久成長率法と倍率法に基づき44,078百万円から96,528百万円と算定しております。永久成長率法においては、理論上想定される長期的な経済環境等を踏まえ、永久成長率０％、倍率法においては、EBIT倍率及びEBITDA倍率を採用し、業界各社の水準等を踏まえそれぞれEBIT倍率は5.4倍から7.5倍、EBITDA倍率は4.3倍から5.6倍としております。

　非事業用資産として、必要運転資金（当社における過去の資金繰り実績等を総合的に考慮して算出しております。）を控除した余剰現預金及び投資有価証券等を加算しております。

　プルータス・コンサルティングがDCF法に用いた本事業計画に基づく財務予測においては、大幅な増減益及びフリー・キャッシュ・フローの大幅な増減を見込んでいる事業年度は含まれておりません。

　また、本取引実行により実現することが期待されるシナジー効果については、現時点において具体的に見積もることが困難であるため、上記算定には加味しておりません。

　なお、DCF法で算定の前提とした本事業計画に基づく財務予測の数値は以下のとおりです。

（注）　プルータス・コンサルティングは、当社株式の株式価値の算定に際し、当社から提供を受けた情報及び一般に公開された情報等を原則としてそのまま採用し、それらの資料及び情報等が、全て正確かつ完全なものであることを前提としており、独自にそれらの正確性及び完全性の検証を行っておりません。また、当社の資産及び負債（簿外資産及び負債、その他偶発債務を含みます。）に関して独自の評価又は査定を行っておらず、第三者機関への鑑定又は査定の依頼も行っておりません。加えて、当社の財務予測に関する情報については、当社の役職員（ただし、公開買付者から独立した者に限ります。）による現時点で得られる最善の予測と判断に基づき合理的に作成されたことを前提としております。ただし、プルータス・コンサルティングは、算定の基礎とした本事業計画について、複数回のインタビューを行いその内容を分析及び検討しております。また、下記「(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「④　当社における独立した特別委員会の設置及び特別委員会からの答申書の取得」に記載のとおり、本事業計画については、本特別委員会がその内容、重要な前提条件及び作成経緯等の合理性を確認しております。

（ⅲ）本フェアネス・オピニオンの概要

　本特別委員会は、2026年２月24日付で、プルータス・コンサルティングから、本公開買付価格である１株当たり13,000円は当社の一般株主にとって財務的見地から公正なものである旨の本フェアネス・オピニオンを取得しております（注）。本フェアネス・オピニオンは、本事業計画に基づく当社の株式価値の算定結果等に照らして、本公開買付価格である１株当たり13,000円が、当社の一般株主にとって財務的見地から公正であることを意見表明するものです。なお、本フェアネス・オピニオンは、プルータス・コンサルティングが、当社から、当社の事業の現状、将来の事業計画等の開示を受けるとともに、それらに関する説明を受けたうえで実施した当社の株式価値の算定結果に加えて、本公開買付けの概要、背景及び目的に係る当社との質疑応答、プルータス・コンサルティングが必要と認めた範囲内での当社の事業環境、経済、市場及び金融情勢等についての検討並びにプルータス・コンサルティングにおけるエンゲージメントチームとは独立した審査会におけるレビュー手続を経て発行されております。

（注）　プルータス・コンサルティングは、本フェアネス・オピニオンを作成するにあたって当社から提供を受けた基礎資料及び一般に公開されている資料、並びに当社から聴取した情報が正確かつ完全であることを前提としております。プルータス・コンサルティングはその正確性、完全性について、独自の調査、検証を実施しておらず、その義務を負うものではありません。したがって、プルータス・コンサルティングはこれらの資料の不備や重要事実の不開示に起因する責任を負いません。

プルータス・コンサルティングは、本フェアネス・オピニオンの基礎資料として用いた事業計画その他の資料は、当該資料の作成時点における最善の予測と判断に基づき合理的に作成されていることを前提としております。プルータス・コンサルティングはその実現可能性を保証するものではなく、これらの作成の前提となった分析若しくは予測又はそれらの根拠となった前提条件については、何ら見解を表明するものではありません。

プルータス・コンサルティングは、法律、会計又は税務の専門機関ではありません。したがってプルータス・コンサルティングは本公開買付けに関する法律、会計又は税務上の問題に関して何らかの見解を述べるものでもなければ、その義務を負うものでもありません。

プルータス・コンサルティングは、個別の資産及び負債の分析及び評価を含め、当社及びその関係会社の資産及び負債（簿外資産及び負債、その他の偶発債務を含みます。）に関して独自の評価又は鑑定を行っておらず、これらに関していかなる評価書や鑑定書の提出も受けておりません。したがって、プルータス・コンサルティングは当社及びその関係会社の支払能力についての評価も行っておりません。

本フェアネス・オピニオンは、当社が本公開買付けに関する意見を表明するに際しての検討に供する目的で、本公開買付価格の公正性に関する意見を財務的見地から表明したものです。したがって、本フェアネス・オピニオンは、本公開買付けの代替的な選択肢となり得る取引との優劣、本公開買付けの実施によりもたらされる便益、及び本公開買付け実行の是非について、何らの意見を述べるものではありません。

本フェアネス・オピニオンは、当社の発行する有価証券の保有者、債権者、その他の関係者に対し、いかなる意見も述べるものではありません。したがって、プルータス・コンサルティングは本フェアネス・オピニオンに依拠した株主及び第三者の皆様に対して何らの責任も負いません。

プルータス・コンサルティングは、当社への投資等を勧誘するものではなく、その権限も有しておりません。したがって、本フェアネス・オピニオンは株主の皆様に対して本公開買付けに関する応募その他のいかなる行動も推奨するものではありません。

本フェアネス・オピニオンは、本公開買付価格が、当社の一般株主にとって財務的見地から公正か否かについて、本フェアネス・オピニオンの提出日現在の金融及び資本市場、経済状況並びにその他の情勢を前提に、また、同日までにプルータス・コンサルティングに供され又はプルータス・コンサルティングが入手した情報に基づいて、同日時点における意見を述べたものです。今後の状況の変化によりこれらの前提が変化しても、プルータス・コンサルティングはその意見を修正、変更又は補足する義務を負いません。

本フェアネス・オピニオンは、本フェアネス・オピニオンに明示的に記載された事項以外、又は本フェアネス・オピニオンの提出日以降に関して、何らの意見を推論させ、示唆するものではありません。

(4）上場廃止となる見込み及びその事由

　当社株式は、本書提出日現在、東京証券取引所プライム市場に上場しておりますが、公開買付者は、本公開買付けにおいて買付予定数の上限を設定していないため、本公開買付けの結果次第では、東京証券取引所の定める上場廃止基準に従って、当社株式は、所定の手続を経て上場廃止となる可能性があります。また、本公開買付けの成立時点では当該基準に該当しない場合でも、本公開買付けの成立後に、下記「(5）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）」に記載のとおり、本スクイーズアウト手続の実施を予定しているとのことですので、かかる手続が実行された場合には、東京証券取引所の定める上場廃止基準に従い、当社株式は、所定の手続を経て上場廃止となります。なお、当社株式が上場廃止となった後は、当社株式を東京証券取引所プライム市場において取引することはできません。

(5）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）

　公開買付者らは、上記「(2）意見の根拠及び理由」の「①　本公開買付けの概要」に記載のとおり、本公開買付けにより当社株式のすべて（但し、伊藤忠商事が所有する当社株式及び当社が所有する自己株式を除きます。）を取得できなかった場合には、本公開買付け成立後、以下の本スクイーズアウト手続を実施することを予定しているとのことです。

①　株式売渡請求

　本公開買付けの成立により、公開買付者らが、合計で当社の総株主の議決権の90％以上を所有するに至り、伊藤忠商事が会社法第179条第１項に規定する特別支配株主となる場合には、伊藤忠商事は、本公開買付けの決済の完了後速やかに、会社法第２編第２章第４節の２の規定に基づき、当社の株主（公開買付者ら及び当社を除きます。）の全員（以下「本売渡株主」といいます。）に対し、その所有する当社株式のすべてを売り渡すことを請求（以下「本株式売渡請求」といいます。）する予定とのことです。伊藤忠商事は、本株式売渡請求においては、当社株式１株当たりの対価として、本公開買付価格と同額の金銭を本売渡株主に対して交付することを定める予定とのことです。この場合、伊藤忠商事は、その旨を当社に通知し、当社に対して本株式売渡請求の承認を求めるとのことです。当社がその取締役会の決議により本株式売渡請求を承認した場合には、関係法令の定める手続に従い、本売渡株主の個別の承諾を要することなく、伊藤忠商事は、本株式売渡請求において定めた取得日をもって、本売渡株主が所有する当社株式のすべてを取得するとのことです。そして、伊藤忠商事は、本売渡株主に対し、本売渡株主の所有していた当社株式１株当たりの対価として、本公開買付価格と同額の金銭を交付する予定とのことです。

　なお、当社は、伊藤忠商事より本株式売渡請求をしようとする旨及び会社法第179条の２第１項各号の事項について通知を受けた場合には、当社取締役会において、伊藤忠商事による本株式売渡請求を承認する予定です。

　上記手続に関連する一般株主の権利保護を目的とした会社法上の手続として、本株式売渡請求がなされた場合には、会社法第179条の８その他の関係法令の定めに従って、本売渡株主は、裁判所に対して、その所有する当社株式の売買価格の決定の申立てを行うことができる旨が定められております。なお、かかる申立てがなされた場合の当社株式の売買価格は、最終的に裁判所が判断することになります。

②　株式併合

　本公開買付けの成立後、公開買付者らが、合計で当社の総株主の議決権の90％以上を所有するに至らなかった場合には、公開買付者らは、本公開買付けの決済の完了後速やかに、会社法第180条に基づき、当社株式の併合（以下「本株式併合」といいます。）を行うこと及び本株式併合の効力発生を条件として単元株式数の定めを廃止する旨の定款の一部変更を行うことを付議議案に含む当社の臨時株主総会（以下「本臨時株主総会」といいます。）を開催することを当社に要請する予定とのことです。公開買付者らは、当社の企業価値向上の観点から、本臨時株主総会を可能な限り早期に開催することが望ましいと考えており、本公開買付けの決済の開始後の近接する日が本臨時株主総会の基準日となるよう、本公開買付けにおける買付け等の期間（以下「公開買付期間」といいます。）中に基準日設定公告を行うことを当社に要請する予定であり、本臨時株主総会の開催時期は、本公開買付けの成立時期により異なるものの、現時点では、2026年６月上旬頃を予定しているとのことです。なお、当社は、公開買付者らからこれらの要請を受けた場合には、これらの要請に応じる予定です。また、公開買付者らは、本臨時株主総会において上記各議案に賛成する予定とのことです。

　本臨時株主総会において本株式併合の議案についてご承認をいただいた場合には、本株式併合がその効力を生ずる日において、当社の株主は、本臨時株主総会においてご承認をいただいた本株式併合の割合に応じた数の当社株式を所有することとなります。本株式併合をすることにより、株式の数に１株に満たない端数が生じるときは、端数が生じた当社の株主に対して、会社法第235条その他の関係法令の定めに従い、当該端数の合計数（合計した数に１株に満たない端数がある場合には、当該端数は切り捨てられます。以下同じです。）に相当する当社株式を当社又は伊藤忠商事若しくは公開買付者に売却すること等によって得られる金銭が交付されることになります。公開買付者らは、当該端数の合計数に相当する当社株式の売却価格については、当該売却の結果、本公開買付けに応募しなかった当社の株主（公開買付者ら及び当社を除きます。）に交付される金銭の額が、本公開買付価格に当該各株主が所有していた当社株式の数を乗じた価格と同一となるよう算定したうえで、裁判所に対して任意売却許可の申立てを行うことを、当社に要請する予定とのことです。

　なお、本株式併合の割合は、本書提出日現在において未定ですが、公開買付者らのみが当社株式のすべて（当社が所有する自己株式を除きます。）を所有することを企図し、本公開買付けに応募しなかった当社の株主（公開買付者ら及び当社を除きます。）の所有する当社株式の数が１株に満たない端数となるように決定されるよう当社に要請する予定とのことです。

　また、本株式併合に関連する一般株主の権利保護を目的とした規定として、本株式併合がなされた場合であって、本株式併合をすることにより株式の数に１株に満たない端数が生じるときは、会社法第182条の４及び第182条の５その他の関係法令の定めに従い、本公開買付けに応募しなかった当社の株主（公開買付者ら及び当社を除きます。）は、当社に対し、自己の所有する株式のうち１株に満たない端数となるもののすべてを公正な価格で買い取ることを請求できる旨及び裁判所に対して当社株式の価格の決定の申立てを行うことができる旨が会社法上定められています。当該申立てがなされた場合の買取価格は、最終的には裁判所が判断することになります。

　上記①及び②の各手続については、関係法令の改正、施行及び当局の解釈等の状況によっては、実施に時間を要し、又は実施の方法に変更が生じる可能性があります。但し、その場合でも、本公開買付けが成立した場合には、本公開買付けに応募しなかった当社の株主（公開買付者ら及び当社を除きます。）に対しては、最終的に金銭を交付する方法が採用される予定であり、その場合に当該当社の株主に交付される金銭の額については、本公開買付価格に当該当社の株主が所有していた当社株式の数を乗じた価格と同一になるよう算定する予定とのことです。

　また、本スクイーズアウト手続が2026年６月30日までに完了することが見込まれる場合、公開買付者らは、当社に対し、当社の2026年３月期に係る定時株主総会（以下「本定時株主総会」といいます。）の議決権の基準日の定めを廃止する旨の定款の一部変更を行うことを要請する予定とのことです。そのため、当社の2026年３月31日の株主名簿に記載又は記録された株主であっても、本定時株主総会において権利を行使できない可能性があります。

　以上の各場合における具体的な手続及びその実施時期等については、公開買付者と協議のうえ、決定次第、当社が速やかに公表する予定です。

　なお、本公開買付けは、本臨時株主総会における当社の株主の皆様の賛同を勧誘するものでは一切ありません。また、本公開買付けへの応募又は上記の各手続における税務上の取り扱いについては、当社の株主の皆様が自らの責任にて税理士等の専門家にご確認いただきますようお願いいたします。

(6）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置

　公開買付者ら及び当社は、公開買付者の親会社である伊藤忠商事が、当社株式の所有割合が52.46％に達する当社の支配株主（親会社）であり、本公開買付けを含む本取引が、東京証券取引所が公表する有価証券上場規程第441条に規定される「MBO等に係る遵守事項」の適用を受けること、また、本取引が構造的な利益相反の問題及び情報の非対称性の問題が類型的に存在する取引に該当することに鑑み、これらの問題に対応し、本公開買付けの公正性を担保するため、以下の措置を講じております。なお、以下の記載のうち、公開買付者らにおいて実施した措置については、公開買付者から受けた説明に基づくものです。

　公開買付者ら及び当社において、本公開買付けの公正性を担保するための措置として、以下の措置を実施していることから、伊藤忠商事及び当社としては、当社の一般株主の利益には十分な配慮がなされていると考えております。

　なお、上記「(2）意見の根拠及び理由」の「①　本公開買付けの概要」に記載のとおり、公開買付者は、本書提出日現在、当社株式を所有していませんが、公開買付者の親会社である伊藤忠商事は、本書提出日現在、当社株式6,656,116株（所有割合：52.46％）を所有しているため、公開買付者は、本公開買付けにおいて、いわゆる「マジョリティ・オブ・マイノリティ」（Majority of Minority）の買付予定数の下限を設定すると、本公開買付けの成立を不安定なものとし、かえって本公開買付けに応募することを希望する当社の一般株主の利益に資さない可能性もあるものと考え、本公開買付けにおいていわゆる「マジョリティ・オブ・マイノリティ」（Majority of Minority）の買付予定数の下限は設定していないとのことです。

①　伊藤忠商事における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得

　上記「(3）算定に関する事項」の「①　伊藤忠商事における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得」に記載のとおり、伊藤忠商事は、本公開買付価格を決定するにあたり、伊藤忠商事及び当社を含む伊藤忠商事グループから独立した第三者算定機関としてファイナンシャル・アドバイザーである野村證券に対して、当社の株式価値の算定を依頼し、2026年２月24日付で本株式価値算定書（野村證券）を取得したとのことです。本株式価値算定書（野村證券）の概要については、上記「(3）算定に関する事項」の「①　伊藤忠商事における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得」をご参照ください。なお、野村證券は、公開買付者関係者及び当社グループの関連当事者には該当せず、本公開買付けを含む本取引に関して記載すべき重要な利害関係を有していないとのことです。

②　当社における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得

　上記「(3）算定に関する事項」の「②　当社における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得」に記載のとおり、当社は、本公開買付けに関する意見表明を行うにあたり、公開買付者関係者及び当社グループから独立した第三者算定機関である東京共同会計事務所に対して、当社の株式価値の算定を依頼し、2026年２月24日付で、本株式価値算定書（東京共同会計事務所）を取得いたしました。本株式価値算定書（東京共同会計事務所）の概要については、上記「(3）算定に関する事項」の「②　当社における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得」をご参照ください。なお、東京共同会計事務所は、公開買付者関係者及び当社グループの関連当事者には該当せず、本公開買付けを含む本取引に関して記載すべき重要な利害関係を有しておりません。

③　当社における独立した法律事務所からの助言

　上記「(2）意見の根拠及び理由」の「④　当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由」に記載のとおり、当社は、公開買付者関係者及び当社グループから独立したリーガル・アドバイザーとしてアンダーソン・毛利・友常法律事務所を選任し、本取引において手続の公正性を確保するために講じるべき措置、本取引の諸手続並びに本取引に係る当社の意思決定の方法及び過程その他の意思決定にあたっての留意点等に関する法的助言を受けております。

　また、下記「④　当社における独立した特別委員会の設置及び特別委員会からの答申書の取得」に記載のとおり、本特別委員会において、アンダーソン・毛利・友常法律事務所の独立性及び専門性・実績等に問題が無いことを確認のうえ、その選任の承認を受けております。

　なお、アンダーソン・毛利・友常法律事務所は、公開買付者関係者及び当社グループの関連当事者には該当せず、本公開買付けを含む本取引に関して記載すべき重要な利害関係を有しておりません。本取引に係るアンダーソン・毛利・友常法律事務所に対する報酬は、本取引の成否にかかわらず、稼働時間に時間単価を乗じて算出するものとされており、本取引の成立等を条件とする成功報酬は含まれておりません。

④　当社における独立した特別委員会の設置及び特別委員会からの答申書の取得

（ⅰ）前回検討体制の構築の経緯

　上記「(2）意見の根拠及び理由」の「④　当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由」の「（ⅰ）前回検討体制の設置等の経緯」に記載のとおり、当社は、2025年４月21日に開催された臨時取締役会における決議により、前回特別委員会を設置いたしましたが、かかる前回特別委員会の設置に先立ち、当社は、公開買付者関係者及び当社グループから独立した立場で、当社の企業価値の向上及び当社の一般株主の皆様の利益の確保の観点から、本取引に係る検討、交渉及び判断を行うための体制を構築するため、アンダーソン・毛利・友常法律事務所の助言も得つつ、公開買付者関係者及び当社グループとの間で重要な利害関係を有しない当社の社外取締役に対して、伊藤忠商事から前回提案書を受領した旨、本取引に係る検討・交渉等を行うにあたっては、前回特別委員会の設置をはじめとする本取引に係る取引条件の公正性を担保するための措置を十分に講じる必要がある旨等を個別に説明いたしました。また、当社は、並行して、アンダーソン・毛利・友常法律事務所の助言を得つつ、前回特別委員会の委員の候補となる当社の社外取締役の独立性及び適格性等について確認を行うとともに、公開買付者関係者及び当社グループから独立性を有すること、並びに本取引の成否に関して一般株主の皆様とは異なる重要な利害関係を有していないことについても確認を行いました。そのうえで、当社の社外取締役において、アンダーソン・毛利・友常法律事務所の助言を得つつ、協議した結果、異議がない旨が確認されたことから、当社は、2025年４月21日に開催された臨時取締役会における決議により、宮坂泰行氏（社外取締役、独立役員）、奥田高子氏（社外取締役、独立役員）及び中条薫氏（社外取締役、独立役員）の３名を前回特別委員会の委員の候補として選定いたしました（なお、前回特別委員会の委員長には、委員間の互選により、宮坂泰行氏（社外取締役、独立役員）が就任しており、前回特別委員会の委員は設置当初から変更しておりません。）。

　そのうえで、当社は、上記「(2）意見の根拠及び理由」の「④　当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由」の「（ⅰ）前回検討体制の設置等の経緯」に記載のとおり、2025年４月21日の臨時取締役会における決議により前回特別委員会を設置するとともに、前回特別委員会に対し、前回諮問事項を諮問いたしました。また、当社取締役会は、前回特別委員会の設置にあたり、前回特別委員会に対し、(ⅰ)本公開買付価格その他の本取引に係る取引条件等に関する交渉について事前に方針を確認し、適時にその状況の報告を受け、重要な局面で意見を述べ、指示や要請を行うこと等により、本取引の取引条件等に関する交渉過程に実質的に関与する権限、(ⅱ)アドバイザー等を承認（事後承認を含む。）する権限、(ⅲ)前回諮問事項に関する答申を行うに際し、必要に応じ、独自のアドバイザー等を選任する権限、(ⅳ)当社の役職員その他前回特別委員会が必要と認める者から本取引の検討及び判断に必要な情報を受領する権限を付与することを決議しております。

　上記の当社取締役会においては、当該決議時の当社の全取締役９名のうち、岡本均氏、福嶋義弘氏、大森賢律氏は伊藤忠商事の出身者であり、中村洋幸氏は伊藤忠商事の役職員の地位を有していたため、当社が伊藤忠商事の子会社であり、本取引が構造的な利益相反の問題及び情報の非対称性の問題が類型的に存在する取引に該当することに鑑み、当社取締役会における審議及び決議がこれらの問題による影響を受けるおそれを排除する観点から、これら４名を除く５名の取締役において審議のうえ、全員一致により上記の決議を行っております。また、上記の取締役会には、伊藤忠商事の出身者である長島秀昭氏及び伊藤忠商事の役職員の地位を有していた清家隆太氏を除く監査役２名全員が出席し、出席した監査役の全員が上記決議につき異議はない旨の意見を述べております。

　なお、前回特別委員会の各委員に対しては、その職務の対価として、本取引の成否にかかわらず固定報酬を支払うものとされております。

　前回特別委員会は、2025年４月28日から2025年５月29日まで合計６回開催されたほか、各会日間においても必要に応じて都度電子メールを通じて報告・情報共有、審議及び意思決定等を行う等して、前回諮問事項に係る職務を遂行いたしました。具体的には、前回特別委員会は、まず、その独立性及び専門性・実績等を検討のうえ、2025年４月28日、公開買付者関係者及び当社グループから独立した独自のリーガル・アドバイザーとして北浜法律事務所を、公開買付者関係者及び当社グループから独立した独自のファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関としてプルータス・コンサルティングを選任する旨を決定いたしました。前回特別委員会は、北浜法律事務所及びプルータス・コンサルティングが、公開買付者関係者及び当社グループの関連当事者には該当しないこと、及び本公開買付けを含む本取引に関して記載すべき重要な利害関係を有していないこと、その他本取引における独立性に問題がないことを確認しております。

　また、前回特別委員会は、当社のリーガル・アドバイザーであるアンダーソン・毛利・友常法律事務所、当社のファイナンシャル・アドバイザーであるＳＭＢＣ日興証券及び当社の第三者算定機関である東京共同会計事務所について、その独立性及び専門性・実績等に問題がないことを確認のうえ、その選任を承認しております。

　さらに、前回特別委員会は、当社が社内に構築した本取引の検討体制（本取引に係る検討、交渉及び判断に関与する当社の役職員の範囲及びその職務を含みます。）に独立性・公正性の観点から問題がないことを確認のうえ、承認をしております。

　そのうえで、前回特別委員会は、北浜法律事務所から受けた法的助言及びアンダーソン・毛利・友常法律事務所から聴取した意見を踏まえ、本取引において手続の公正性を確保するために講じるべき措置について検討を行っております。

　前回特別委員会は、伊藤忠商事から、本取引の意義・目的、本取引後の経営方針等についての説明を受け、質疑応答を行っております。

　また、前回特別委員会は、当社に対し、本取引に対する当社の考え、本取引が当社及び当社のステークホルダーに与える影響等に関して書面による質問をしたところ、当社から当該質問事項について書面による回答（以下「前回書面回答」といいます。）を受け、質疑応答を行っております。

　加えて、前回特別委員会は、当社が前回検討時に伊藤忠商事に対して提示した事業計画の内容、重要な前提条件及び作成経緯等について、当社から説明を受け、質疑応答を行ったうえで、これらの合理性を確認し、承認をしております。

（ⅱ）今回検討体制の構築の経緯

　上記「(2）意見の根拠及び理由」の「④　当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由」の「（ⅱ）今回検討体制の構築の経緯」に記載のとおり、当社は、2025年12月19日に開催された臨時取締役会における決議により、本特別委員会を設置いたしましたが、かかる本特別委員会の設置に先立ち、当社は、公開買付者関係者及び当社グループから独立した立場で、当社の企業価値の向上及び当社の一般株主の皆様の利益の確保の観点から、本取引に係る検討、交渉及び判断を行うための体制を構築するため、アンダーソン・毛利・友常法律事務所の助言も得つつ、公開買付者関係者及び当社グループとの間で重要な利害関係を有しない当社の社外取締役に対して、伊藤忠商事から本再提案書を受領した旨、本取引に係る検討・交渉等を行うにあたっては、本特別委員会の設置をはじめとする本取引に係る取引条件の公正性を担保するための措置を十分に講じる必要がある旨等を個別に説明いたしました。また、当社は、並行して、アンダーソン・毛利・友常法律事務所の助言を得つつ、本特別委員会の委員の候補となる当社の社外取締役の独立性及び適格性等について確認を行うとともに、公開買付者関係者及び当社グループから独立性を有すること、並びに本取引の成否に関して独立性を有することについても確認を行いました。そのうえで、当社の社外取締役において、アンダーソン・毛利・友常法律事務所の助言を得つつ、協議した結果、異議がない旨が確認されたことから、当社は、宮坂泰行氏（社外取締役、独立役員）、奥田高子氏（社外取締役、独立役員）及び中条薫氏（社外取締役、独立役員）の３名を本特別委員会の委員の候補として選定いたしました（なお、本特別委員会の委員長には、委員間の互選により、宮坂泰行氏（社外取締役、独立役員）が就任しており、本特別委員会の委員は設置当初から変更しておりません。）。

　そのうえで、当社は、上記「(2）意見の根拠及び理由」の「④　当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由」に記載のとおり、2025年12月19日の臨時取締役会における決議により本特別委員会を設置するとともに、本特別委員会に対し、本諮問事項を諮問いたしました。また、当社取締役会は、本特別委員会の設置にあたり、本特別委員会に対し、(ⅰ)本公開買付価格その他の本取引に係る取引条件等に関する交渉について事前に方針を確認し、適時にその状況の報告を受け、重要な局面で意見を述べ、指示や要請を行うこと等により、本取引の取引条件等に関する交渉過程に実質的に関与する権限、(ⅱ)アドバイザー等を承認（事後承認を含む。）する権限、(ⅲ)本諮問事項に関する答申を行うに際し、必要に応じ、独自のアドバイザー等を選任する権限、(ⅳ)当社の役職員その他本特別委員会が必要と認める者から本取引の検討及び判断に必要な情報を受領する権限を付与することを決議しております。

　上記の当社取締役会においては、当社の全取締役７名のうち、岡本均氏及び福嶋義弘氏は伊藤忠商事の出身者であり、中村洋幸氏は伊藤忠商事の役職員の地位を有していたため、当社が伊藤忠商事の子会社であり、本取引が構造的な利益相反の問題及び情報の非対称性の問題が類型的に存在する取引に該当することに鑑み、当社取締役会における審議及び決議がこれらの問題による影響を受けるおそれを排除する観点から、これら３名を除く４名の取締役において審議のうえ、全員一致により上記の決議を行っております。また、上記の取締役会には、伊藤忠商事の出身者である長島秀昭氏及び伊藤忠商事の役職員の地位を有していた清家隆太氏を除く監査役２名全員が出席し、出席した監査役の全員が上記決議につき異議はない旨の意見を述べております。

　なお、本特別委員会の各委員に対しては本特別委員会の委員としての報酬は支払わないこととしております。

（ⅲ）検討の経緯

　本特別委員会は、2025年12月19日より2026年２月24日までの間に合計16回開催されたほか、各会日間においても必要に応じて都度電子メールを通じて報告・情報共有、審議及び意思決定等を行う等して、本諮問事項に係る職務を遂行いたしました。具体的には、本特別委員会は、まず、その独立性及び専門性・実績等を検討のうえ、2025年12月19日、公開買付者関係者及び当社グループから独立した独自のリーガル・アドバイザーとして北浜法律事務所を、公開買付者関係者及び当社グループから独立した独自のファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関としてプルータス・コンサルティングを選任する旨を決定いたしました。本特別委員会は、北浜法律事務所及びプルータス・コンサルティングが、公開買付者関係者及び当社グループの関連当事者には該当しないこと、及び本公開買付けを含む本取引に関して記載すべき重要な利害関係を有していないこと、その他本取引における独立性に問題がないことを確認しております。

　また、本特別委員会は、当社のリーガル・アドバイザーであるアンダーソン・毛利・友常法律事務所、当社のファイナンシャル・アドバイザーであるＳＭＢＣ日興証券及び当社の第三者算定機関である東京共同会計事務所について、その独立性及び専門性・実績等に問題がないことを確認のうえ、その選任を承認しております。

　さらに、本特別委員会は、当社が社内に構築した本取引の検討体制（本取引に係る検討、交渉及び判断に関与する当社の役職員の範囲及びその職務を含みます。）に独立性・公正性の観点から問題がないことを確認のうえ、承認をしております。

　そのうえで、本特別委員会は、北浜法律事務所から受けた法的助言及びアンダーソン・毛利・友常法律事務所から聴取した意見を踏まえ、本取引において手続の公正性を確保するために講じるべき措置について検討を行っております。

　本特別委員会は、伊藤忠商事から、本取引の意義・目的、本取引後の経営方針等についての説明を受け、質疑応答を行っております。

　また、本特別委員会は、当社に対し、本取引に対する当社の考え、本取引が当社及び当社のステークホルダーに与える影響等に関して、前回書面回答から特段大きなアップデート事項が無いことを口頭で確認したほか、伊藤忠商事からの本取引の意義・目的、本取引後の経営方針等についての説明やそれに続く質疑応答に際して、本取引に対する当社の考えを口頭で確認いたしました。

　加えて、本特別委員会は、本事業計画の内容、重要な前提条件及び作成経緯等について、当社から説明を受け、質疑応答を行ったうえで、これらの合理性を確認し、承認をしております。そのうえで、上記「(3）算定に関する事項」の「②　当社における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得」及び「③　特別委員会における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書及びフェアネス・オピニオンの取得」に記載のとおり、プルータス・コンサルティング及び東京共同会計事務所は、本事業計画の内容を前提として当社株式の価値算定を実施しておりますが、本特別委員会は、プルータス・コンサルティング及び東京共同会計事務所から、それぞれが実施した当社株式の価値算定に係る算定方法、当該算定方法を採用した理由、各算定方法による算定の内容及び重要な前提条件について説明を受け、質疑応答及び審議・検討を行ったうえで、これらの事項について合理性を確認しております。

　また、「(3）算定に関する事項」の「③　特別委員会における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書及びフェアネス・オピニオンの取得」に記載のとおり、本特別委員会はプルータス・コンサルティングから本フェアネス・オピニオンを取得しておりますが、本特別委員会は、プルータス・コンサルティングから本フェアネス・オピニオンの発行手続等について説明を受け、質疑応答を行っております。

　本特別委員会は、伊藤忠商事から本公開買付価格についての提案を受領する都度、当社のファイナンシャル・アドバイザーであるＳＭＢＣ日興証券から適時にその内容及び交渉経過等について報告を受け、北浜法律事務所から受けた法的助言、プルータス・コンサルティングから受けた助言、並びにアンダーソン・毛利・友常法律事務所、ＳＭＢＣ日興証券及び東京共同会計事務所から聴取した意見を踏まえて審議・検討を行い、当社の交渉方針につき、適宜、必要な意見を述べ、質疑応答を行ったうえで承認し、公開買付者らとの交渉に関して指示・要請を行う等をしております。

　その結果、当社は、2026年２月24日、伊藤忠商事から、本公開買付価格を１株当たり13,000円とすることを含む提案を受け、結果として、本公開買付価格を、伊藤忠商事の当初提示額である9,611円から13,000円にまで引き上げております。

　本特別委員会は、プレスリリース等のドラフトについて、当社のリーガル・アドバイザーであるアンダーソン・毛利・友常法律事務所及び当社のファイナンシャル・アドバイザーであるＳＭＢＣ日興証券から複数回説明を受け、質疑応答を行い、充実した情報開示がなされる予定であることを確認しております。

（ⅳ）判断内容

　本特別委員会は、以上の経緯の下で、北浜法律事務所から受けた法的助言並びにプルータス・コンサルティングから受けた財務的見地からの助言、本株式価値算定書（プルータス・コンサルティング）及び本フェアネス・オピニオンの内容を踏まえつつ、本諮問事項について慎重に協議・検討を行った結果、2026年２月24日付で、当社取締役会に対し、委員全員の一致で、大要以下の内容の本答申書を提出しております。

（ア）答申内容

ａ．本取引は当社の企業価値向上に資するものであり、本取引の目的は正当性・合理性を有すると考えられる。

ｂ．本取引に係る取引条件（本公開買付価格を含む。）の公正性・妥当性が確保されていると考えられる。

ｃ．本取引に係る手続の公正性が確保されていると考えられる。

ｄ．上記ａ．乃至ｃ．を踏まえ、本取引は当社の一般株主にとって公正であると考えられる。

ｅ．当社取締役会が、本公開買付けに賛同する旨の意見を表明するとともに、当社の株主に対し本公開買付けに応募することを推奨することは適切であると考えられる。

（イ）答申理由

ａ．本取引の目的の正当性・合理性（本取引が当社の企業価値向上に資するかを含む。）について

・伊藤忠商事並びに当社から説明された当社を取り巻く事業環境及び当社の経営課題、本取引実施後に期待できる取組み及びシナジー等に関して、その内容に不合理な点は認められない。

・当社グループの2026年３月期の業績は、主に総合スーパーマーケット・スーパーマーケットやコンビニエンスストア向けの取引拡大、及び記録的な猛暑等により飲料が好調であったこと・経費改善等により増収・増益となっている。当社による安定的な供給網や長年に渡る取引に基づく既存取引先との信頼関係は、当社の強みであり、かつ、足元の業績の要因の一つにもなっており、伊藤忠商事においても高く評価されているところである。

・しかしながら、その一方で、昨今の食品流通業界においては、消費者の行動様式・価値観の変化等に伴い、食品に対するニーズも一層多様化するとともに、ＥＣ事業者やドラッグストア等の多業種による食品取り扱いも増加し、業界の垣根を超えた競争も激しさを増しており、今後更なる淘汰、業界再編、グループ提携、グローバル化等が進むものと考えられる。

・したがって、当社においても更なる事業規模の拡大を迅速に進めていく必要があり、迅速かつ柔軟な対策・対応を実施することが可能な体制を構築する必要がある。

・当社グループにおいては、当社単独での成長余地も残されてはいるものの、中長期的な企業価値の向上、特に低温事業の早期拡大やＭ＆Ａ等の手段を用いた事業拡大について、当社単独で取り組むことは、ノウハウ、人材リソース、資金力等の様々な面で限界がある。この点、当社株式の非公開化後は、当社は、伊藤忠商事グループの有する低温事業・デジタル戦略に係るノウハウ、人材リソース、資金力、ネットワークを最大限活用することが可能となり、海外市場も視野に入れた事業拡大、大型・クロスボーダーＭ＆Ａの実施や業界再編等への着手、新規事業・商品への積極投資・開発、営業力や販売力の強化、物流の効率化が期待できる。当社の強みである安定した供給網や既存取引先からの信頼関係を基に、上記の伊藤忠商事グループのリソース等を投入することにより、より一層の当社グループの成長が期待できるといえる。

・また、上場を維持しながら、大型のＭ＆Ａや業界再編等の大胆な施策に着手する場合、一時的な業績の悪化等によって株価が下落することがあり、一般株主に負担を強いることになる可能性があるが、当社株式の非公開化後は、そのような懸念が無くなり、業界動向を踏まえたスピード感をもった施策や、より中長期的な視点からの抜本的な施策・改革が実施しやすくなるとともに、迅速な意思決定が可能な体制が構築できる。

・他方で、当社株式を非公開化することのデメリットとしては、伊藤忠商事以外の既存株主である取引先との取引関係において、本取引を通じて当該既存株主である取引先との資本関係が解消されることにより悪影響が生じる可能性が考えられるが、当社グループがこれまで培ってきた社会的な信用力、知名度及び長期かつ安定した取引に基づき構築された信頼関係等に鑑みれば、非公開化後も取引関係が維持されることが合理的に見込まれる。また、抽象的には非公開化に伴う従業員のモチベーション低下等も考えられるが、本取引後も当社グループの従業員の雇用は原則として維持され、本取引を通じた当社株式の非公開化が、当社の企業価値の向上に資することは、従業員からの理解も得られると想定されることから、非公開化によるモチベーション低下等の影響は限定的と考えられ、他方、伊藤忠商事グループとしての知名度等からすれば、新規採用の場面において悪影響が生じるおそれは低いと考えられる。最後に、非公開化により、株式を対価とするＭ＆Ａの実施や資本市場からの資金調達は困難になるが、伊藤忠商事グループのグループファイナンスを今まで以上に活用することが可能となるため、この点の不都合による影響は軽微と言える。

・以上から、当社株式の非公開化に伴うデメリットは限定的と考えられる。

・以上の点を踏まえ、本特別委員会において、慎重に協議及び検討した結果、本取引は当社の企業価値向上に資するものであり、本取引の目的は正当性・合理性を有すると考えられる。

ｂ．本取引に係る取引条件（本公開買付けにおける買付け等の価格を含む。）の公正性・妥当性について

(a）本株式価値算定書（プルータス・コンサルティング）の取得

・本特別委員会が、公開買付者関係者及び当社グループ並びに本取引から独立した第三者算定機関及びファイナンシャル・アドバイザーであるプルータス・コンサルティングから取得した本株式価値算定書（プルータス・コンサルティング）によれば、本株式の１株当たり株式価値は、市場株価法によると10,667円から12,080円、類似会社比較法によると11,644円から15,203円、ＤＣＦ法によると11,523円から15,763円とされているところ、本公開買付価格は、市場株価法に基づく算定結果のレンジの上限を上回っており、類似会社比較法及びＤＣＦ法に基づく算定結果のレンジの範囲内となっている。

・そして、本特別委員会は、プルータス・コンサルティングから株式価値評価に用いられた算定方法等について詳細な説明を受けるとともに、プルータス・コンサルティング及び当社に対して、評価手法の選択、類似会社比較法における類似会社及びマルチプルとして用いた指標に係る選定過程の検証、ＤＣＦ法による算定の基礎となる当社の事業計画、当該事業計画に基づく財務予測、継続価値の算定方法、割引率の算定根拠、必要運転資金等に関する質疑応答を行った上で検討した結果、一般的な評価実務に照らして不合理な点は認められなかった。

・特に、事業計画については、当社が通常策定する中期経営計画と同様の考え方で作成されており、公開買付者関係者が当社の事業計画の作成に際して不当な関与や影響を及ぼした事実はなく、その前提条件及び作成経緯・過程に照らしても合理的なものであると認められる。

・また、プルータス・コンサルティングの株式価値算定に際しては、後述する東京共同会計事務所の株式価値算定結果の影響を受けないようにするための適切な措置が講じられており、この点についても合理的な対応がとられていると評価できる。

・したがって、プルータス・コンサルティングによる当社の株式価値算定の内容は合理的なものであると考えられる。

(b）本フェアネス・オピニオンの取得

・本特別委員会は、2026年２月24日付で、プルータス・コンサルティングから、本フェアネス・オピニオンを取得しているところ、本特別委員会は、本フェアネス・オピニオンについて詳細な説明を受けた。本フェアネス・オピニオンによれば、当社の一般株主にとって本公開買付価格は財務的見地から公正であるとされている。

(c）本株式価値算定書（東京共同会計事務所）の取得

・当社が、公開買付者関係者及び当社グループ並びに本取引から独立した第三者算定機関である東京共同会計事務所から取得した本株式価値算定書（東京共同会計事務所）によれば、本株式の１株当たり株式価値は、市場株価法によると10,667円から11,752円、類似上場会社比較法によると11,599円から12,278円、ＤＣＦ法によると11,319円から13,606円とされているところ、本公開買付価格は、市場株価法及び類似上場会社比較法に基づく算定結果のレンジの上限を上回り、ＤＣＦ法に基づく算定結果のレンジの範囲内であり、中央値（12,463円。小数点以下を四捨五入。）を上回った価格となっている。

・そして、本特別委員会は、東京共同会計事務所から株式価値評価に用いられた算定方法等について詳細な説明を受けるとともに、東京共同会計事務所及び当社に対して、評価手法の選択、類似上場会社比較法における類似会社及びマルチプルとして用いた指標に係る選定過程の検証、ＤＣＦ法による算定の基礎となる当社の事業計画、当該事業計画に基づく財務予測（2028年３月期の運転資本の変動に伴うフリー・キャッシュ・フローの大幅な増加を含む。）、継続価値の算定方法、割引率の算定根拠、必要運転資金等に関する質疑応答を行った上で検討した結果、一般的な評価実務に照らして不合理な点は認められなかった。

・また、東京共同会計事務所の株式価値算定に際しては、プルータス・コンサルティングによる株式価値算定結果の影響を受けないようにするための適切な措置が講じられており、この点についても合理的な対応がとられていると評価できる。

・したがって、東京共同会計事務所による当社の株式価値算定の内容は合理的なものであると考えられる。

(d）プレミアムの水準について

・本公開買付価格（13,000円）は、2026年２月24日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値12,080円に対し7.62％、直近１ヶ月間の終値単純平均値11,752円に対して10.62％、直近３ヶ月間の終値単純平均値11,337円に対して14.67％、直近６ヶ月間の終値単純平均値10,667円に対して21.87％のプレミアムをそれぞれ加えた価格であり、当社株式の上場来最高値（場中）である12,960円を上回る価格である。

・この点、当該プレミアム水準は、過去の類似事例（経済産業省の「公正なＭ＆Ａの在り方に関する指針」が発表された2019年６月28日から2026年１月31日までに公表し、対象会社が応募推奨をし、成立した、親会社による時価総額1,000億円以上かつＰＢＲ１倍以上の上場子会社の完全子会社化を目的とした公開買付けの事例16件）におけるプレミアム水準（過去の類似事例におけるプレミアムの中央値は、公表日前営業日の終値に対して30.24％、公表前１ヶ月間の終値単純平均値に対して32.15％、公表前３ヶ月間の終値単純平均値に対して35.42％、公表前６ヶ月間の終値単純平均値に対して34.90％）と比べると必ずしも高い水準とはいえない。

・そこで、当社の市場株価を改めて分析すると、2025年10月段階では概ね9,000円台中盤から後半で推移していたところ、伊藤忠商事によれば、2025年11月14日に本書簡送付報道がなされたことを契機として、当社の市場株価は急騰し（具体的には、前日終値比較で16％に相当する金額（1,500円。具体的には、2025年11月13日の終値9,300円と同月14日の終値10,800円の差額）が一日で変動し）、また、その後も当社から特段当社の市場株価に影響を与える会社情報の公表がなされていないにもかかわらず、本書簡送付報道前の上場来最高値である10,950円を超える水準で市場株価が推移する等、2025年11月14日以降の当社株式の株価及び出来高水準は、本書簡送付報道の影響を受け、当社株式の非公開化への期待が一定程度織り込まれたものである可能性が高いと主張しており、そのような市場の期待が当社の市場株価に影響を与えた可能性を完全に否定することはできない。

・一方で、当社の足元の業績は順調に推移しており、また、日経平均株価も最高値を更新する等の直近の株式市場の状況に鑑みれば、当社の足元の市場株価は、必ずしも本書簡送付報道による影響のみによって形成された株価という評価も適切ではないと考える。

・以上を踏まえ検討するに、上記市場株価の分析に加え、後記(h)でも述べるとおり、本公開買付価格は、本株式価値算定書（東京共同会計事務所）におけるＤＣＦ法に基づく算定結果のレンジの中央値を上回る価格であること、本フェアネス・オピニオンが取得されていること、当社の足元の市場株価からも一定のプレミアムが確保され、当社株式の上場来最高値（場中）である12,960円を上回っていること等からすれば、本公開買付価格には、十分な合理性が認められると考えられる。

(e）伊藤忠商事との協議・交渉の内容について

・当社及び本特別委員会は、本特別委員会が事前に承認した交渉方針に従い、一般株主の利益保護の観点から、公開買付価格に関する協議・交渉を伊藤忠商事との間で複数回にわたって行い、初回提案価格である9,611円から13,000円への引き上げに成功している。

(f）その他本取引に係るスキーム・条件の妥当性について

・本取引に係るスキームは一般的な非公開化手法として用いられるものであり、さらに、本公開買付価格は上記で述べたとおり、合理的な金額であると評価することができることから、本取引のスキームを採用すること自体が不合理であるとはいえない。

・その他、本取引に係るスキーム・条件に関して、不合理な内容は特段見当たらない。

(g）伊藤忠商事による直近５年間の当社株式の取得価格について

・伊藤忠商事は、2024年６月末から同年10月30日にかけて、当社株式合計35,800株を、市場取引により取得しているところ、その平均取得価格は１株当たり約6,925円（合計247,899,991円）であり、本公開買付価格よりも低い価格となっている。

・もっとも、当時の伊藤忠商事による株式取得は、非公開化を目的としたものではなく、当社の当時の市場株価に基づいて市場取引の手法により行われたものであり、本公開買付けとは目的・手法も異なることに加え、当社の置かれている外部環境、当社の業績、当社株式の市場株価水準も本公開買付け時点とは異なることから、伊藤忠商事が当時当社株式を取得した際の価格より本公開買付価格が高いとしても、本公開買付価格の公正性の検討において特段の影響を与えるものではないと考えられる。

(h）小括

・以上の点を踏まえ、本特別委員会において、慎重に協議及び検討した結果、以下のとおり判断するに至った。

・上記のとおり、本公開買付けの公表日の前営業日である2026年２月24日の終値や直近１ヶ月間、３ヶ月間及び６ヶ月間の終値単純平均値に対するプレミアムとしては、過去の類似事例におけるプレミアム水準と比べると必ずしも高い水準とはいえない。しかしながら、本書簡送付報道以降の市場株価は、当社の足元の業績や日経平均株価が最高値を更新する等の株式市場による影響を一部受けていると考えられるものの、本書簡送付報道による当社株式の非公開化への期待が一定程度織り込まれたものである可能性も完全に否定できない。

・加えて、

・本公開買付価格は、プルータス・コンサルティングの株式価値算定に係る市場株価法に基づく算定結果のレンジの上限を上回り、類似会社比較法及びＤＣＦ法に基づく算定結果のレンジの範囲内であり、また、東京共同会計事務所の株式価値算定に係る市場株価法及び類似上場会社比較法に基づく算定結果のレンジの上限を上回り、ＤＣＦ法に基づく算定結果のレンジの範囲内であり、かつ、中央値を上回る価格である。

・本公開買付価格については、本フェアネス・オピニオンにおいて当社の一般株主にとって財務的見地から公正であるとの意見が示されている。

・本公開買付けにおいては、十分かつ実効的な公正性担保措置が講じられ、当社及び本特別委員会が交渉を重ねた結果、初回提案価格である9,611円から13,000円への引き上げに成功している。

・本公開買付価格は、足元の市場株価に対してもプレミアムが付された価格であり、当社株式の上場来最高値（場中）である12,960円を上回っていることからすれば、本公開買付けは、一般株主に対し、当社株式の合理的な売却機会を提供するものと言える。

・なお、本公開買付価格は、本書簡送付報道前の株価水準を基準とした場合には、本書簡送付報道前（2025年11月13日時点）の当社株式の終値9,300円に対し39.78％、当該時点から直近１ヶ月間の終値単純平均値9,576円に対して35.76％、当該時点から直近３ヶ月間の終値単純平均値10,046円に対して29.40％、当該時点から直近６ヶ月間の終値単純平均値10,005円に対して29.94％のプレミアムをそれぞれ加えた価格であり、当該時点を基準とすれば、過去の類似事例におけるプレミアム水準と比べても遜色のないプレミアムが付されていると評価し得る。

・以上の事情を踏まえれば、本公開買付価格は十分な合理性が認められる金額であり、本取引に係る取引条件（本公開買付価格を含む。）の公正性・妥当性が確保されていると考えられると判断した。

ｃ．本取引に係る手続の公正性について

(a）本特別委員会の設置

・当社は、本取引が構造的な利益相反の問題及び情報の非対称性の問題が類型的に存在する取引に該当することに鑑み、本取引の意思決定の過程における恣意性を排除し、本取引の公正性及び透明性を担保するため、2025年12月19日に、公開買付者関係者及び当社グループ並びに本取引から独立性を有する宮坂泰行氏（公認会計士、独立社外取締役）、奥田高子氏（独立社外取締役）及び中条薫氏（独立社外取締役）の３名で構成される特別委員会を設置し、本答申書を取得している。なお、各委員には、前回特別委員会において固定報酬が支払われており、一方で、本特別委員会においては無報酬とされている。

・また、本特別委員会は、合計16回開催され（なお、前回特別委員会は合計６回開催され、本特別委員会と通算すると合計22回開催されている。）、上記で述べたとおり、伊藤忠商事との協議及び交渉に実質的に関与しており、独立当事者間取引と同視し得る状況が確保された上で、真摯な交渉が行われたことが認められる。

(b）当社のアドバイザー等の選任

・当社は、公開買付者関係者及び当社グループ並びに本取引からの独立性及び専門性を有する第三者算定機関として、東京共同会計事務所を選任し、同社から本株式価値算定書（東京共同会計事務所）を取得するとともに、財務的見地からの助言・意見等を取得している。また、独立性及び専門性を有するファイナンシャル・アドバイザーとしてＳＭＢＣ日興証券を選任し、財務的見地からの助言・意見等を取得している。さらに、独立性及び専門性を有するリーガル・アドバイザーとして、アンダーソン・毛利・友常法律事務所を選任し、本取引における手続の公正性を確保するために講じるべき措置やその他の法的見地からの助言・意見等を取得している。

(c）本特別委員会の独自アドバイザー等の選任及び本フェアネス・オピニオンの取得

・本特別委員会は、公開買付者関係者及び当社グループ並びに本取引から独立性を有し専門性が認められる第三者算定機関及びファイナンシャル・アドバイザーとして、プルータス・コンサルティングを本特別委員会の独自アドバイザーに選任し、同社から本株式価値算定書（プルータス・コンサルティング）及び本フェアネス・オピニオンを取得するとともに、財務的見地からの助言・意見等を取得している。また、独立性及び専門性を有するリーガル・アドバイザーとして、北浜法律事務所を本特別委員会の独自アドバイザーに選任し、本取引における手続の公正性を確保するために講じるべき措置やその他の法的見地からの助言・意見等を取得している。

(d）当社による独立した検討体制の構築

・当社は、本取引の実施に向けた検討を開始して以降、公開買付者関係者から独立性を有する職員のみで構成されるプロジェクトチームを組成した。

・当該チームメンバーは、原則として、公開買付者関係者の役職員を兼務しておらず、かつ過去に公開買付者関係者の役職員としての地位を有していたことのない当社の役職員のみから構成されるものとし、例外的に、当該プロジェクトチームのメンバーの１名については、過去に伊藤忠商事に在籍していたものの、当社に転籍してから３年以上が経過しており、現時点において公開買付者関係者の役職員を兼務しておらず、また、従前から当社の財経本部長・管理統括部門長として、当社の予算管理・経営計画の作成に関与しており、当社における定量面での検討に精通しており、本取引に関する検討（当社の株式価値の算定の基礎となる事業計画の作成を含む。）において必要不可欠かつ代替できないことから、プロジェクトチームに参画しているが、当社における検討体制として、独立性・公正性の観点から特段問題がないと考えられる。

・そして、当社は、当該チームにおいて、本取引に関する検討及び伊藤忠商事との協議及び交渉を行っており、当社における本取引の検討過程において、公開買付者関係者が不当な影響を与えたことを推認させる事実は認められない。

(e）特別利害関係人の不関与

・当社の全取締役７名のうち、岡本均氏及び福嶋義弘氏は伊藤忠商事の出身者であり、中村洋幸氏は伊藤忠商事の役職員の地位を有しており、また、当社の監査役４名のうち、長島秀昭氏は伊藤忠商事の出身者であり、清家隆太氏は伊藤忠商事の役職員の地位を有しているところ、構造的な利益相反の問題を解消するため、これらの者は、本取引に係る2026年２月24日までの当社の取締役会の審議及び決議には参加しておらず、また、本取引の意見表明に係る2026年２月25日開催予定の取締役会における審議及び決議にも一切参加しない予定であり、かつ、その他の本取引に関する検討、伊藤忠商事との協議及び交渉にも参加していない。そして、本取引の意見表明に係る取締役会決議においては、利害関係を有する取締役３名を除く４名の取締役において審議の上、全員一致により決議を行い、利害関係を有する監査役２名を除く２名の監査役において異議がない旨の意見を述べることが予定されている。

・その他、本取引に係る協議、検討及び交渉の過程で、公開買付者関係者その他の本取引に特別な利害関係を有する者が、当社側の意思決定過程に不当な影響を与えたことを推認させる事実は認められない。

(f）対抗的買収提案の機会の確保

・(ⅰ)本公開買付けに関しては、公開買付期間が法令に定められた最短期間（20営業日）よりも長期である30営業日に設定される予定であるとともに、(ⅱ)公開買付者と当社は、当社株式について公開買付者以外の者による公開買付け等の機会が不当に制限されることがないよう、当社が公開買付者以外の対抗的買収提案者と接触することを禁止・制限するような取引保護条項を含む合意等は一切行っておらず、上記公開買付期間の設定とあわせ、対抗的買収提案の機会が確保されることにより、本取引に係る手続の公正性の確保に向けた配慮がなされている。

・なお、本公開買付けにおいては、積極的なマーケット・チェックが実施されていないものの、他の公正性担保措置を通じて手続の公正性が確保されており、また、支配株主による従属会社の非公開化の案件においては、積極的なマーケット・チェックが機能する場面とは一般に言い難いことから、本件において、積極的なマーケット・チェックが実施されていないことの一事をもって、本取引に係る手続の公正性が阻害されることはないと考えられる。

(g）マジョリティ・オブ・マイノリティ条件の設定について

・本公開買付けにおいては、いわゆるマジョリティ・オブ・マイノリティ条件が設定されていない。もっとも、本公開買付けにおいては、伊藤忠商事が、当社株式を合計で6,656,116株（所有割合：52.46％）所有しているところ、マジョリティ・オブ・マイノリティ条件を設定すると、本公開買付けの成立を不安定なものとし、本公開買付けに応募することを希望する一般株主の利益に資さない側面があると考えられる。

・また、マジョリティ・オブ・マイノリティ条件は設定されていないものの、本公開買付けの下限（1,801,900株）を達成するためには、当社の一般株主の一定数の賛同・応募が前提となっていること、他の公正性担保措置を通じて手続の公正性が確保されており当社の一般株主の利益に十分な配慮がなされていると考えられること、一般株主が将来の不透明な市場環境を回避し、本公開買付けに応募することで、市場株価にプレミアムを付した価格で、かつ、ファイナンス理論的に将来の収益性も踏まえた合理的な価格にて当社株式を売却する機会を選択可能とすることも一般株主の利益になると考えられることから、本公開買付けにおいてマジョリティ・オブ・マイノリティ条件を設定しないことの一事をもって、本取引に係る手続の公正性が阻害されることはないと考えられる。

(h）情報開示について

・本特別委員会は、当社が公表予定の本公開買付けに関する意見表明に係るプレスリリースその他開示資料のドラフトの内容について説明を受け、事実関係に沿った適切な情報開示がなされる予定であることを確認している。

(i）強圧性の排除について

・本公開買付けに応募しなかった一般株主は、本公開買付けの後に実施される予定の本スクイーズアウト手続において、最終的に金銭が交付されることになるが、当該手続において交付される金銭の額は、本公開買付価格に当該株主が所有していた当社株式の数を乗じた価格と同一となるよう算定される予定である旨がプレスリリース等で明示される予定であり、強圧性に一定の配慮がなされるとともに、本スクイーズアウト手続において予定されている株式等売渡請求又は株式併合は、非公開化手法として一般的な手法であり、いずれの手続においても一般株主が対価について異議を述べる機会が適切に確保されているため、本公開買付けにおいて強圧性の問題を窺わせる事情は見当たらない。

(j）小括

・以上の点を踏まえ、本特別委員会において、慎重に協議及び検討した結果、本取引に係る手続の公正性が確保されていると考えられる。

ｄ．上記ａ．乃至ｃ．を踏まえ、本取引が当社の一般株主にとって公正であると考えられるかについて

・本特別委員会は、上記ａ．乃至ｃ．を踏まえ慎重に検討した結果、本取引は当社の一般株主にとって公正であると考えられる。

ｅ．当社取締役会が本公開買付けに賛同の意見を表明すること及び当社の株主に対して本公開買付けに応募することを推奨することの是非について

・本特別委員会は、上記ａ．乃至ｄ．を踏まえ慎重に検討した結果、当社取締役会が、本公開買付けに賛同する旨の意見を表明するとともに、当社の株主に対し本公開買付けに応募することを推奨することは適切であると考えられる。

⑤　特別委員会における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書及びフェアネス・オピニオンの取得

　上記「(3）算定に関する事項」の「③　特別委員会における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書及びフェアネス・オピニオンの取得」に記載のとおり、本特別委員会は、本諮問事項の検討を行うにあたり、公開買付者関係者及び当社グループから独立したファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関であるプルータス・コンサルティングを選任し、当社の株式価値の算定、公開買付者との交渉方針に関する助言を含む財務的見地からの助言を受けるとともに、2026年２月24日付で、本株式価値算定書（プルータス・コンサルティング）及び本フェアネス・オピニオンを取得いたしました。本株式価値算定書（プルータス・コンサルティング）及び本フェアネス・オピニオンの概要については、上記「(3）算定に関する事項」の「③　特別委員会における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書及びフェアネス・オピニオンの取得」をご参照ください。なお、プルータス・コンサルティングは、公開買付者関係者及び当社グループの関連当事者には該当せず、本公開買付けを含む本取引に関して記載すべき重要な利害関係を有しておりません。

⑥　特別委員会における独立した法律事務所からの助言

　上記「(2）意見の根拠及び理由」の「④　当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由」に記載のとおり、本特別委員会は公開買付者関係者及び当社グループから独立したリーガル・アドバイザーとして北浜法律事務所を選任し、本取引において手続の公正性を確保するために講じるべき措置、並びに本特別委員会における本諮問事項に関する検討及び審議に関する法的助言を受けております。

　なお、北浜法律事務所は、公開買付者関係者及び当社グループの関連当事者には該当せず、本公開買付けを含む本取引に関して重要な利害関係を有しておりません。北浜法律事務所に対する報酬は、本取引の成否にかかわらず、稼働時間に時間単価を乗じて算出するものとされており、本取引の成立等を条件とする成功報酬は含まれておりません。

⑦　当社における独立した検討体制の構築

　上記「(2）意見の根拠及び理由」の「④　当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由」に記載のとおり、当社は、公開買付者関係者から独立した立場で、本取引に係る検討、交渉及び判断を行う体制を当社の社内に構築いたしました。具体的には、当社は、2025年12月９日に本再提案書を受領して以降、本取引に関する検討並びに伊藤忠商事との協議及び交渉を行う、職員５名から成るプロジェクトチームを設置しております。プロジェクトチームのメンバーは、公開買付者関係者の役職員を兼務しておらず、かつ、原則として過去に公開買付者関係者の役職員としての地位を有していたことのない当社の職員のみから構成されるものとし、かかる取り扱いを継続しております。なお、当該プロジェクトチームのメンバーのうち、１名については過去に伊藤忠商事に在籍しておりましたが、当社に転籍してから３年以上が経過しており、公開買付者関係者の役職員を兼務していないこと、また、従前から当社の財経本部長・管理統括部門長として、当社の予算管理・経営計画の作成に関与しており、当社における定量面での検討に精通しており、本取引に関する検討（当社の株式価値の算定の基礎となる本事業計画の作成を含みます。）において必要不可欠かつ代替できない人材であることから、独立した特別委員会を設置し、公正性を担保するための措置を講じることを踏まえ、プロジェクトチームに参画しております。

　また、かかる取り扱いを含めて、当社の社内に構築した本取引の検討体制（本取引に係る検討、交渉及び判断に関与する当社の役職員の範囲及びその職務を含みます。）に独立性・公正性の観点から問題がないことについて本特別委員会の承認を得ております。

⑧　当社における利害関係を有しない取締役全員の承認及び利害関係を有しない監査役全員の異議がない旨の意見

　当社は、アンダーソン・毛利・友常法律事務所から受けた法的助言、ＳＭＢＣ日興証券から受けた助言、東京共同会計事務所から受けた助言及び本株式価値算定書（東京共同会計事務所）の内容、並びに本特別委員会が取得した本株式価値算定書（プルータス・コンサルティング）及び本フェアネス・オピニオンの内容を踏まえつつ、本答申書において示された本特別委員会の判断内容を最大限尊重し、公開買付者による本公開買付けを含む本取引が当社の企業価値の向上に資するか否か、及び本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件が妥当なものか否かについて慎重に協議・検討を行った結果、上記「(2）意見の根拠及び理由」の「④　当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由」に記載のとおり、2026年２月25日開催の取締役会において、本公開買付けに賛同の意見を表明するとともに、当社の株主の皆様が本公開買付けに応募することを推奨する旨の決議をしております。

　上記の当社取締役会においては、当社の全取締役７名のうち、岡本均氏及び福嶋義弘氏は伊藤忠商事の出身者であり、中村洋幸氏は伊藤忠商事の役職員の地位を有しているため、当社が伊藤忠商事の子会社であり、本取引が構造的な利益相反の問題及び情報の非対称性の問題が類型的に存在する取引に該当することに鑑み、当社取締役会における審議及び決議がこれらの問題による影響を受けるおそれを排除する観点から、これら３名を除く４名の取締役において審議のうえ、全員一致により上記の決議を行っております。また、上記の取締役会には、伊藤忠商事の出身者である長島秀昭氏及び伊藤忠商事の役職員の地位を有している清家隆太氏を除く監査役２名全員が出席し、出席した監査役の全員が上記決議につき異議はない旨の意見を述べております。

　また、当社の取締役のうち、岡本均氏、福嶋義弘氏及び中村洋幸氏の３名並びに当社の監査役のうち長島秀昭氏及び清家隆太氏の２名は、本取引が構造的な利益相反の問題及び情報の非対称性の問題が類型的に存在する取引に該当することに鑑み、これらの問題による影響を受けるおそれを排除する観点から、上記取締役会を含む本取引に係る取締役会の審議及び決議には参加しておらず、かつ、当社の立場で本取引の協議及び交渉に参加しておりません。

⑨　取引保護条項の不存在

　公開買付者ら及び当社は、当社が当社株式について公開買付者以外の者（以下「対抗的買収提案者」といいます。）と接触することを禁止するような取引保護条項を含む合意等、対抗的買収提案者が当社との間で接触することを制限するような内容の合意は一切行っておらず、対抗的な買付け等の機会を妨げないこととすることにより、本公開買付けの公正性の担保に配慮しております。

⑩　当社の株主が本公開買付けに応募するか否かについて適切に判断を行う機会を確保するための措置

　公開買付者らは、上記「(5）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）」に記載のとおり、(ⅰ)本公開買付け後の決済の完了後速やかに、公開買付者が本公開買付けの成立により取得する株式数に応じて、本株式売渡請求をすること又は本株式併合を行うこと及び本株式併合の効力発生を条件として単元株式数の定めを廃止する旨の定款の一部変更を行うことを付議議案に含む本臨時株主総会の開催を当社に要請することを予定しており、当社の株主の皆様に対して株式買取請求権又は価格決定申立権が確保されない手法は採用しないこと、(ⅱ)本株式売渡請求又は本株式併合をする際に、当社の株主の皆様に対価として交付される金銭は本公開買付価格に当該各株主（公開買付者ら及び当社を除きます。）の所有する当社株式の数を乗じた価格と同一になるように算定されることを明らかとしていることから、当社の株主の皆様が本公開買付けに応募するか否かについて適切に判断を行う機会を確保し、これをもって強圧性が生じないように配慮しているとのことです。

　また、法令に定められた公開買付けに係る買付け等の最短期間は20営業日であるところ、公開買付者は、公開買付期間を法令に定められた最短期間に照らして比較的長期間である30営業日としているとのことです。公開買付期間を比較的長期にすることにより、当社の株主の皆様に対して本公開買付けに対する応募につき適切な判断機会を確保し、もって本公開買付価格の公正性を担保することを企図しているとのことです。

(7）公開買付者と当社の株主との間における公開買付けへの応募に係る重要な合意に関する事項

①　本応募契約

　公開買付者は、2026年３月17日付で、本応募契約締結株主との間で、本応募契約をそれぞれ締結し、本応募契約締結株主が所有する当社株式のすべてについて、本公開買付けに応募しかつこれを撤回しない旨を合意しているとのことです。また、アサヒビール株式会社との間では、本応募契約において、本退職給付信託口株式のすべてについて、本公開買付けへの応募を指図しかつこれを撤回する指図をしないことに合意しているとのことです。また、公開買付者は、本応募契約において、以下の内容を合意しているとのことです。

a）本応募契約締結株主は、本応募契約の締結日以降、当社の株主としての権利行使に際して、公開買付者の意思に反する行為を行わず、また、公開買付者の意思が適切に反映されるために必要な措置を執るものとされています。

b）(ⅰ)本公開買付けが撤回された場合、(ⅱ)本公開買付けが不成立となった場合又は(ⅲ)本応募契約締結株主及び公開買付者が本応募契約を終了させる旨を書面で合意した場合には、本応募契約は終了するとされています。

(8）その他

「2026年３月期の期末配当予想の修正（無配）及び株主優待制度の廃止に関するお知らせ」の公表

　当社は、2026年２月25日開催の取締役会において、本公開買付けが開始されることを踏まえ、2026年３月期の配当予想を修正し、2026年３月期の期末配当を実施しないこと、及び2026年３月期より株主優待制度を廃止することを決議いたしました。詳細については、当社が2026年２月25日に公表した「2026年３月期の期末配当予想の修正（無配）及び株主優待制度の廃止に関するお知らせ」をご参照ください。